Rehber
BAE'de kripto piyasa yapıcı kurulumu: VARA kapsamında principal olarak dealing
Kısa yanıt
BAE'de bir kripto piyasa yapıcılığı (market-making) şirketi, unvanıyla değil, sermaye ve emirlerle ne yaptığıyla sınanır. Virtual Assets Regulatory Authority (VARA), Dubai'nin free zone'larında ve mainland'inde sanal varlıkları düzenleyen tek yetkili makamdır; bunun istisnası, Dubai Financial Services Authority'nin (DFSA) ayrı bir kripto token rejimi yürüttüğü DIFC'tir. VARA'nın Broker-Dealer Services Rulebook'u uyarınca bir şirket, müşteri emirlerini karşılamak, sanal varlıkları yerleştirmek (place) veya kendi envanterini yönetmek amacıyla principal olarak işlem yapabilir; ancak Compliance and Risk Management Rulebook'un açıkça izin verdiği haller dışında müşteri parasını veya müşteri sanal varlıklarını kullanamaz. Belirleyici olgu, stratejinin kimin sermayesi ve token'larıyla işlem yaptığıdır.
Kimin sermayesi, kimin riski: rotayı belirleyen soru
Piyasa yapıcılığı, aynı etiketi taşıyan en az dört farklı işi kapsar:
- Kendi hesabına algoritmik likidite sağlayıcı: kendi sermayesiyle işlem yapar, kâr ve zararı kendisi taşır, kendi risk komitesine hesap verir.
- Bir platform için sözleşmeli piyasa yapıcı: bir borsa veya platform, emir defterlerini sıkı tutmak için ücret veya iskonto öder; envanter ve raporlama yükümlülükleri görev sözleşmesinde yer alır.
- Token ihraççısı likidite görevi: bir ihraççı, listelemenin ardından kendi tokenındaki işlemleri desteklemek için token öder veya tahsis eder; düzenleyiciler bunu en sıkı biçimde inceler, çünkü bir fiyatı desteklemek, açıklanmadığında piyasa manipülasyonu gibi görünebilir.
- Müşteriye yönelik likidite ve icra hizmeti: yalnızca kendi hesabına değil müşteriler için de işlem yapar ve salt kendi hesabına çalışan bir masanın taşımadığı aracı kurum (broker-dealer) yükümlülüklerini beraberinde getirir.
Bu modellerden birden fazlasını aynı anda yürüten bir firma, gereklilikleri ortalayarak azaltamaz. VARA ve DFSA, düzenlenmiş bir fonksiyonu kendi şartlarına göre değerlendirir, bu nedenle işlem yapmayı, saklamayı ve bir ihraççı yetkisini bir şirkette birleştirmek, sermaye ve yönetişim gerekliliklerini paylaştırmak yerine çoğaltma eğilimindedir.
Düzenleyici kapsam: VARA, DFSA ve gerçekte bunu tetikleyen şey
VARA'nın Broker-Dealer Services Rulebook'u, DIFC dışında Dubai genelinde yürürlüktedir ve asıl sıfatıyla işlem yapmayı, vekil sıfatıyla işlem yapmayı, danışmanlık hizmetlerini, marjin işlemlerini ve lisanslı dağıtımı ayrı düzenlemeye tabi işlevler olarak ele alır; her birinin kendine ait en iyi icra, marjin ve bilgilendirme yükümlülükleri vardır. Yalnızca kendi hesabına işlem yapan, müşteri parası bulunmayan ve vekil sıfatıyla işlem yapmayan bir firma, müşteriler adına işlem yapan veya bir ihraççının tokenlarını dağıtan bir firmadan farklı konumdadır.
VARA'nın Market Conduct Rulebook'u bununla birlikte uygulanır; pazarlamayı, müşteri sözleşmelerini, şikâyetleri, yatırımcı sınıflandırmasını, kamuya açıklamayı, çıkar çatışması şeffaflığını ve özellikle düzenlemeye tabi bir kuruluşun kendi hesabına işlemlerini kapsar. Bir piyasa yapıcının kendi portföyü tam olarak bu rulebook'un izlediği alandır, çünkü likiditeyi desteklemek ile bir piyasayı manipüle etmek arasındaki çizgi aynı masadan geçer.
Bunun yerine DIFC'de yerleşik bir firma, kendi tanıma ve lisanslama sürecini izleyen DFSA'nın kripto token rejimine tabidir. İki rejim birbiriyle örtüşmez ve bir firma, adres seçerek daha hafif olanı seçemez; hangi düzenleyicinin geçerli olacağı, firmanın nerede kurulduğuna ve ne yaptığına bağlıdır ve bu, bir kuruluş oluşturulmadan önce netleştirilmelidir.
Bunların hiçbiri her piyasa yapıcının tam yetkilendirmeye ihtiyaç duyduğu anlamına gelmez; faaliyetin önce rulebook'ların tanımladığı işlevlere göre haritalandırılması gerektiği anlamına gelir. İşi "teknoloji platformu" olarak adlandırmak, platform ilişkisi özünde düzenlemeye tabi bir işlevi yerine getiriyorsa onu kapsamın dışına taşımaz; sıradan bir blockchain şirketi ile lisanslı bir sanal varlık hizmet sağlayıcısı arasındaki aynı karışıklık blockchain şirketi ile VASP lisanslaması karşılaştırması içinde ele alınmıştır.
Para nasıl hareket eder ve bir banka veya karşı taraf ne kontrol eder
Bankalar ve platform karşı tarafları, sanal varlık işlem firmalarını varsayılan olarak gelişmiş özen gösterme (enhanced due diligence) müşterileri olarak ele alır; bu nedenle müşteri kabul dosyasının, olağan bir ticaret şirketinin nadiren karşılaştığı soruları yanıtlaması gerekir:
- Stratejiyi kimin sermayesinin fonladığı ve bunun arkasındaki varlık kaynağı ve fon kaynağı anlatısı.
- Firmanın sözleşmeyle bir token'ın fiyatını destekleyip desteklemediği ve hangi şartlarla.
- Hangi platformları ve cüzdanları kullandığı ve bir ilişki açılmadan önce karşı taraf ve cüzdan riskinin nasıl değerlendirildiği.
- Envanterin ve hazine fonksiyonunun nasıl kontrol edildiği ve varlıkları kimin taşıyabildiği.
- Hangi piyasa istismarı gözetimi ve acil durdurma (kill-switch) prosedürlerinin mevcut olduğu: bir platform veya banka, bunların var olduğunu duymakla yetinmeyip onları görmek isteyecektir.
İşlem modeli hakkında bir şey, arkasındaki para hakkında başka bir şey söyleyen bir dosya, bir incelemeyi durdurmanın en hızlı yoludur. Bu sektör için bankacılık hazırlığı çalışması, bu iki hikâyeyi tutarlı tutmak üzerine kuruludur.
Sahiplik, esas faaliyet (substance) ve düzenleyicinin doldurulmasını beklediği roller
Lisanslı bir işlev kapsamında asıl veya vekil sıfatıyla işlem yapan bir piyasa yapıcı, fiilen yaptığı işe uygun, ikametgâhı UAE'de olan üst düzey yönetime ve uyum desteğine ihtiyaç duyar; tescilli bir adres ve vekil bir yönetici yeterli değildir. VARA'nın ve DFSA'nın rulebook'ları, işlevi yürüten kişilerin yeterlilik ve dürüstlük (fit-and-proper) açısından değerlendirilmesini ve yalnızca bir iş planında anılmakla kalmayıp fiilen tutulan ve izlenen mali kaynakları bekler. Esas olarak kuruluş maliyetini en aza indirmek üzere kurulmuş bir yapı, bir yetkilendirme ekibine ve dosyayı sonradan inceleyen her bankaya tam olarak bu şekilde görünür.
Bir grup, bir fikri mülkiyet şirketini, algoritmaya sahip bir kuruluşu veya bir offshore ana şirketi düzenlemeye tabi işlem yapan kuruluştan yine de ayırabilir; ancak müşteriye ve platforma dönük kuruluş, özü taşıması gereken kuruluştur. Düzenlemeye tabi ve karmaşık sahiplik yapısı kurulumu çalışması, bir banka veya düzenleyici sormadan önce hangi kuruluşun hangi yükümlülüğü taşıdığını haritalandırır.
Yaygın olarak nerede hata yapılır
- "Yalnızca kendi hesabımıza işlem yapıyoruz" ifadesini düzenlemenin dışında olmanın otomatik kanıtı saymak: VARA'nın Market Conduct Rulebook'u, düzenlemeye tabi kuruluşların kendi hesabına yaptığı işlemleri özellikle kısıtlar ve izler; yani kendi hesabına faaliyet muaf tutulmaz, izlenir.
- Bir ihraççıdan, Market Conduct Rulebook kapsamında fiyat desteği gibi okunup okunmadığını kontrol etmeden açıklanmamış token tazminatı almak.
- Bir platformun veya düzenleyicinin görmek isteyeceği davranış gözetimi veya acil durdurma prosedürleri olmadan işlem algoritmaları çalıştırmak.
- Önce saklamayı (custody) haritalandırmadan müşteri veya ihraççı varlıklarını kullanmak. VARA'nın Broker-Dealer Services Rulebook'u, asıl sıfatıyla işlem yapan bir firmanın Client Money veya Client VA'ları, Compliance and Risk Management Rulebook'un açıkça izin verdiği haller dışında kullanmasını yasaklar ve "piyasa yapıcı" tam da burada sessizce "saklayıcı"ya dönüşür.
- Tutulan sermaye, zorunlu işe alımlar ve devam eden denetim ücretleri, bir rotanın toplam maliyetini diğerinden gerçekte ayıran şeyler olduğu halde, rotaları yalnızca kuruluş ücretlerine göre karşılaştırmak.
Lisanstan faaliyete: yetkilendirmeyi takip eden şey
Lisanslı bir işlevin geçerli olduğu durumlarda sıra şöyle ilerler: kapsam sınıflandırması, ardından VARA veya DFSA yetkilendirme çalışması, kuruluş oluşturma, başvuru hazırlama ve düzenleyici incelemesi; ofis, vize ve operasyonel altyapı çalışmaları ancak bunlardan sonra başlar. Yetkilendirme, başvuru sahibinin değil düzenleyicinin takvimine göre ilerler ve şirketin tescil edilmesi, işlem yapmaya izin verilmesiyle aynı tarih değildir. Modelin kapsamında lisanslı bir işlev bulunmadığı durumda iş, olağan fintech kurulumu ve ticari tescil yoluyla daha hızlı ilerleyebilir; ancak bu sonuç, daha ucuz görünen yolu önce seçmekten değil, kapsam analizinden çıkmalıdır.
