العملة الرقمية المستقرة هي مسألة دفع قبل أن تكون مسألة تشفير

تنص هيئة السوق المالية، سابقاً هيئة الأوراق المالية والسلع، على التقسيم في إرشاداتها المنشورة بشأن الأصول الافتراضية: يتم تقسيم الأصول الافتراضية إلى قسمين، الأصول الافتراضية لأغراض الاستثمار والأصول الافتراضية لأغراض الدفع، والأصول الافتراضية لأغراض الدفع، بما في ذلك مرافق القيمة المخزنة، تخضع لسلطة البنك المركزي. ثم تقلص الإرشادات إلى جانب الاستثمار أي أصل افتراضي تمت الموافقة عليه من قبل البنك المركزي للإدراج والتداول لأغراض الاستثمار على منصة الأصول الافتراضية.

تسرد نفس الوثيقة ما لا تنطبق عليه إطارها على الإطلاق: الأوراق المالية الرقمية وعقود المشتقات الرقمية، التي يتم التعامل معها كأوراق مالية بموجب التشريع التقليدي للأوراق المالية؛ رموز الخدمة والرموز غير القابلة للاستبدال التي لا تمثل أصول افتراضية لغرض الاستثمار؛ البرمجيات التي تستخدم لتعدين أو إنشاء الأصول الافتراضية؛ برامج ولاء؛ والأصول الافتراضية لأغراض الدفع. يوضح البيان الصحفي المرافق لقرار مجلس الوزراء رقم 111 لعام 2022 نفس الشيء في جملة واحدة.

ويترتب على ذلك أمران. يمكن للرمز أن يغيّر جهته المنظِّمة دون أن يتغير سطر واحد من شفرته، لأن الذي يتغير هو استخدامه فقط. و«العملة المستقرة» ليست المصطلح المعتمد في أي موضع من تلك الإرشادات. فعبارة الجهة المنظِّمة هي الأصول الافتراضية لأغراض الدفع، وهي تصف ما يفعله الرمز لا كيفية هندسته. أما مصطلح المصرف المركزي نفسه، رمز الدفع (payment token)، فيُعرَّف بالإحالة إلى قيمة مستقرة يُحتفظ بها مقابل العملة الورقية نفسها التي يُقوَّم بها الرمز، أو مقابل رمز دفع آخر بتلك العملة.

تعرف قواعد إصدار الأصول الافتراضية لـ VARA الأصول الافتراضية المعتمدة على العملة الورقية على أنها تلك التي تدعي الحفاظ على قيمة مستقرة بالنسبة لعملة أو أكثر من العملات الورقية أو الأصول المعتمدة على العملة الورقية الأخرى، دون وضع قانوني كعملة قانونية في الإمارات العربية المتحدة، وغير مُصدرة للاستخدام كوسيلة للدفع مقابل السلع أو الخدمات في الإمارات العربية المتحدة. ثم تستبعد الحالة الواضحة: إصدار أي أصل افتراضي معتمد على العملة الورقية يدعي الحفاظ على قيمة مستقرة بالنسبة للدرهم لن يُوافق عليه بموجب تلك القواعد أو القواعد المرتبطة، وسيبقى تحت السلطة التنظيمية الوحيدة والحصرية للبنك المركزي.

تذهب اللوائح إلى أبعد من ذلك وتحافظ على خيار قائم. قد يقوم VARA، وفقًا لتقديره الخاص، بتصنيف أي أصل افتراضي، أو نوع من الأصول الافتراضية، كونه يخضع لتنظيم البنك المركزي. وقد تم استثناء العملة الرقمية للبنك المركزي بالكامل، ويُطلب من مقدمي خدمات الأصول الافتراضية الالتزام باللوائح والإرشادات الفيدرالية المعمول بها المتعلقة بالأصول الافتراضية المحددة، بما في ذلك خدمات رموز الدفع.

أما بالنسبة لأي أصل غير مرتبط بالدرهم، فإطار الإصدار لدى VARA يعمل على مستويات. فالإصدار المرتبط بعملة نقدية أو بأصل هو إصدار من الفئة 1 يتطلب رخصة، مع مجموعة قواعد ملحقة إضافية؛ وكل ما عدا ذلك مما لا يشمله الإعفاء هو من الفئة 2، وهي غير مرخصة ولكن يجب، وفق التعريف الوارد في الدليل التنظيمي نفسه، طرحها أو توزيعها عبر موزع مرخص (Licensed Distributor) أو من خلاله. وثمة تناقض قائم بين الدليل التنظيمي وصفحات VARA التوضيحية الخاصة بها حول ما إذا كانت الفئة 2 تتطلب موافقة مسبقة، ولا نقدم أياً من الموقفين على أنه محسوم. وبالنسبة لرمز محدد، يجب عرض المسألة على VARA عبر الجهة المرخِّصة التجارية.

تنص لوائح خدمات رموز الدفع على ثلاث فئات من خدمات رموز الدفع: إصدار رموز الدفع، تحويل رموز الدفع، وحفظ ونقل رموز الدفع. تنص المادة 2(1) على أنه لا يجوز لأي شخص أداء أي من هذه الخدمات في الإمارات، أو موجه للأشخاص في الإمارات، ما لم يكن مرخصًا أو مسجلاً من البنك المركزي. هذا هو منع مستقل على كل شخص، ولا يصبح أضعف لأن الشركة تحمل شيئًا آخر.

تتضمن المادتان 2(2) و2(3) التوسعة الصريحة: فالحظر يسري على جميع الأشخاص، بمن فيهم أي شخص يتصرف أثناء مزاولة أنشطة الأصول الافتراضية (virtual assets) المرخّص له بها أو الخاضعة لتنظيم الجهة الاتحادية المنظِّمة للأوراق المالية أو سلطة الترخيص المحلية. وتشمل المادة 2(1) كل شخص أصلًا دون هذه الصياغة. والحدّ هنا جغرافي. إذ تنص المادة 2(13) على أن «الإمارات العربية المتحدة» في المادة 2 تستثني المناطق الحرة المالية (financial free zones)، ومنها ADGM.

العملة التي يُقوَّم بها الرمز محددة وليست من التصميم. فيجب أن تكون رموز الدفع بالدرهم (payment tokens) مقوّمة بالدرهم وحده، وأن تكون رموز الدفع الأجنبية مقوّمة بعملة أجنبية فقط (المادة 12). ويجب على مُصدِر الدرهم المرخّص أن يحتفظ برأس مال أولي ومستمر قدره 15 مليون درهم زائد 0.5% من القيمة الاسمية للرموز المتداولة، مع ضمان مصرفي غير مشروط عن كامل رأس المال المدفوع يُقدَّم مع الطلب (المادتان 13 و15). ولا يجوز له إصدار رموز الدرهم إلا للأشخاص المقيمين في دولة الإمارات العربية المتحدة (المادة 2(6)). ولا يجوز إصدار العملات المستقرة الخوارزمية ورموز الخصوصية ولا تقديم خدمات بشأنها ولا حتى الترويج لها. وهذان الحظران، في المادة 2(3) والمادة 2(11)، هما اللذان يحملان التوسعة الصريحة إلى الأشخاص المرخّصين أصلًا في مكان آخر من دولة الإمارات العربية المتحدة.

يظهر هذا التطابق في سجلات الأنشطة. ففي قائمة الأنشطة في البر الرئيسي في دبي التي بحوزتنا، تظهر ثلاثة بنود للعملات المستقرة (الإصدار، والحفظ والتحويل، والصرف)، وكل منها مرتبط بإذن من المصرف المركزي لرموز الدفع. وهي تتطابق واحداً لواحد مع الفئات الثلاث التي حددها المصرف المركزي، وهذه من أوضح الإشارات التي يقدمها كتالوج الأنشطة إلى أن الجهة التنظيمية الثانية ليست اختيارية.

تستخدم هيئة FSRA التابعة لسوق أبوظبي العالمي (ADGM) مصطلح «الرمز المرتبط بعملة نقدية» (fiat-referenced token) للدلالة على عملة مستقرة ترتبط بمبلغ ثابت من عملة نقدية واحدة ويمكن استردادها عند الطلب من مُصدرها بذلك المبلغ، وتجعل إصدار هذا الرمز نشاطاً منظماً مستقلاً له فئة احترازية خاصة به. وهي الفئة نفسها المخصصة لإدارة الأصول وتوفير الحفظ، لكن مع حد أدنى لرأس المال أعلى بكثير مرتبط بإذن الإصدار. ولا ننشر الأرقام؛ فالمهم هو الصورة العامة، وهي أن إصدار عملة مستقرة ليس مجرد صيغة مختلفة من إذن الأصول الافتراضية.

تعمل آلية قبول الأصول بعكس طريقة معاملة ADGM للأصول الافتراضية العادية. بالنسبة للرموز المعتمدة على العملة الورقية، يقرر المنظم نفسه وينشر قائمة موحدة، ويتم منح القبول لكل رمز ولكل شبكة بدلاً من كل رمز، ويؤدي القبول إلى قبول للاستخدام فقط داخل ADGM. يُشار إلى الرموز المدعومة بالأصول، التي تشير إلى سلة من العملات، أو حيث يكون حق الاسترداد مشروطاً أو غير مؤكد، على أنها غير مؤهلة للقبول.

وحيث تهدف الأصول إلى الاستقرار مقابل شيء بخلاف عملة ورقية واحدة، تقول إرشادات ADGM بعبارات أنها لن تلبي التعريف، وأن الشخص الذي يرغب في القيام بنشاط مُنظم معها ينبغي عليه الاتصال بـ FSRA لمناقشة المعالجة التنظيمية للأصل المحدد. هذا هو منظم يكتب، بكلماته الخاصة، أن الرد هو مخصص.

أصدرت Capital Market Authority القرار رقم (16/Chairman) لسنة 2026 الصادر عن رئيس مجلس الإدارة، الذي ينص على أن الجهات المرخّصة من المصرف المركزي، باستثناء شركات التأمين، يجوز لها مزاولة الأنشطة المنصوص عليها في قرارها بشأن الأصول الافتراضية (virtual assets). وهذه رافعة هيكلية حقيقية: فبالنسبة إلى مجموعة تحمل بالفعل ترخيص المصرف المركزي أو يمكنها الحصول عليه، لا يكون الطريق إلى مجموعة الأنشطة الاتحادية للأصول الافتراضية بالضرورة ترخيصًا ثانيًا.

ما لا يذكره القرار هو ما إذا كان الإذن يمتد إلى مجموعة المرخص له أو شركاته التابعة أو فروعه، أو ما إذا كانت موافقة المصرف المركزي نفسه مطلوبة أيضاً. فاستثناء التأمين منصوص عليه، ولا شيء غيره. أما بالنسبة لإصدار رموز الدفع، فإن لائحة المصرف المركزي نفسه أشد صرامة: إذ تمنع المادة 2(8) من لائحة خدمات رموز الدفع المصرف من العمل كمُصدر لرموز الدفع، وإن كان يجوز له تأسيس شركة تابعة أو شركة شقيقة أو كيان ذي صلة للقيام بذلك. ومثل هذا النص ذو قيمة كبيرة للمجموعة المناسبة ولا قيمة له إطلاقاً للمجموعة غير المناسبة، والتمييز بين الحالتين ليس مجرد تمرين في القراءة.

قد يكون الرمز الذي يُسوّي الالتزامات والرمز المحتفظ به لتحقيق ربح هو الأصل نفسه. ولا يوضح أي نص منشور كيف تصنّف الجهات التنظيمية الأداة ذات الاستخدام المختلط، أو من يقرر ذلك، وهذه الإجابة هي التي تحدد الجهة التنظيمية والإذن والمعالجة الرأسمالية. وهي أكبر مسألة مفتوحة في هذا المجال، وتُطرح في مرحلة التصميم أو لا تُطرح على الإطلاق.

لا يستطيع القارئ أيضًا رؤية، من أي صفحة منشورة، ما إذا كان تصميم احتياطي معين أو حق استرداد أو فئة قابلة للترخيص على الإطلاق، أو أي من المنظمين يجب الاقتراب أولاً حتى لا يغلق الآخر الهيكل. التسلسل هنا ليس إداريًا. الاقتراب بالترتيب الخاطئ يمكن أن يترك تصميمًا لن تقبله أي من الهيئتين الآن.

يتحدد ما إذا كان تصميم العملة المستقرة قابلاً للترخيص أم لا قبل وقت طويل من فتح أي طلب. وما يحسم ذلك هو الاحتياطي وحق الاسترداد والعملة المرجعية والاستخدام المقصود، مقروءةً معاً أمام جهتين تنظيميتين تقسمان المجال بحسب الغرض لا بحسب التقنية، كما أن ترتيب التوجه إليهما قد يُغلق الباب أمام الهيكل.

احضر لنا تصميم الرمز وخطة السوق قبل وجود الكيان، وسنخبرك بالنظام الذي يجلس فيه الأداة بالفعل، وما هو غير متوافق معه في التصميم، وأي من المنظمين يجب الاقتراب منه أولاً. هذا تعليق هيكلي بدلاً من استشارة قانونية، وليست رأيًا حول كيفية قراءة أي من المنظمين مجموعة معينة من الحقائق.