العملات المستقرة هي سؤال حول المدفوعات قبل أن تكون سؤالاً حول العملات المشفرة

تنص هيئة السوق المالية، سابقاً هيئة الأوراق المالية والسلع، على التقسيم في إرشاداتها المنشورة بشأن الأصول الافتراضية: يتم تقسيم الأصول الافتراضية إلى قسمين، الأصول الافتراضية لأغراض الاستثمار والأصول الافتراضية لأغراض الدفع، والأصول الافتراضية لأغراض الدفع، بما في ذلك مرافق القيمة المخزنة، تخضع لسلطة البنك المركزي. ثم تقلص الإرشادات إلى جانب الاستثمار أي أصل افتراضي تمت الموافقة عليه من قبل البنك المركزي للإدراج والتداول لأغراض الاستثمار على منصة الأصول الافتراضية.

تسرد نفس الوثيقة ما لا تنطبق عليه إطارها على الإطلاق: الأوراق المالية الرقمية وعقود المشتقات الرقمية، التي يتم التعامل معها كأوراق مالية بموجب التشريع التقليدي للأوراق المالية؛ رموز الخدمة والرموز غير القابلة للاستبدال التي لا تمثل أصول افتراضية لغرض الاستثمار؛ البرمجيات التي تستخدم لتعدين أو إنشاء الأصول الافتراضية؛ برامج ولاء؛ والأصول الافتراضية لأغراض الدفع. يوضح البيان الصحفي المرافق لقرار مجلس الوزراء رقم 111 لعام 2022 نفس الشيء في جملة واحدة.

يتبع ذلك أمران. يمكن أن يتغير المنظم للرمز دون أن تتغير سطر واحد من كوده، لأن استخدامه فقط هو الذي يتغير. وكلمة 'عملات مستقرة' ليست المصطلح الفعال في أي مكان في تلك الإرشادات — العبارة المستخدمة من قبل المنظم هي الأصول الافتراضية لأغراض الدفع، وهو وصف لما يفعله الشيء بدلاً من كيفية تصميمه.

تعرف قواعد إصدار الأصول الافتراضية لـ VARA الأصول الافتراضية المعتمدة على العملة الورقية على أنها تلك التي تدعي الحفاظ على قيمة مستقرة بالنسبة لعملة أو أكثر من العملات الورقية أو الأصول المعتمدة على العملة الورقية الأخرى، دون وضع قانوني كعملة قانونية في الإمارات العربية المتحدة، وغير مُصدرة للاستخدام كوسيلة للدفع مقابل السلع أو الخدمات في الإمارات العربية المتحدة. ثم تستبعد الحالة الواضحة: إصدار أي أصل افتراضي معتمد على العملة الورقية يدعي الحفاظ على قيمة مستقرة بالنسبة للدرهم لن يُوافق عليه بموجب تلك القواعد أو القواعد المرتبطة، وسيبقى تحت السلطة التنظيمية الوحيدة والحصرية للبنك المركزي.

تذهب اللوائح إلى أبعد من ذلك وتحافظ على خيار قائم. قد يقوم VARA، وفقًا لتقديره الخاص، بتصنيف أي أصل افتراضي، أو نوع من الأصول الافتراضية، كونه يخضع لتنظيم البنك المركزي. وقد تم استثناء العملة الرقمية للبنك المركزي بالكامل، ويُطلب من مقدمي خدمات الأصول الافتراضية الالتزام باللوائح والإرشادات الفيدرالية المعمول بها المتعلقة بالأصول الافتراضية المحددة، بما في ذلك خدمات رموز الدفع.

فيما يتعلق بأي شيء ليس مرتبطًا بالدرهم، تعمل إطار عمل إصدار VARA في مستويات. يُعد إصدار معتمد على العملة الورقية أو معتمد على الأصول إصدارًا من الفئة 1 يتطلب ترخيصًا، مع مجموعة قاعدية مرفقة؛ كل ما هو غير معفى هو من الفئة 2، والتي ليست مرخصة ولكن يجب، وفقًا لمصطلحها المحدد، أن يتم وضعه أو توزيعه من خلال أو بواسطة موزع مرخص. هناك تناقض حي بين قواعد الإصدار وصفحات توضيحية لـ VARA حول ما إذا كانت الفئة 2 تحتاج إلى موافقة مسبقة، ولا نعلن أي من الموقفين كأنه مستقر — يجب إعداد ذلك لأصل معين وتقديمه إلى VARA من خلال مانح الترخيص التجاري.

تنص لوائح خدمات رموز الدفع على ثلاث فئات من خدمات رموز الدفع: إصدار رموز الدفع، تحويل رموز الدفع، وحفظ ونقل رموز الدفع. تنص المادة 2(1) على أنه لا يجوز لأي شخص أداء أي من هذه الخدمات في الإمارات، أو موجه للأشخاص في الإمارات، ما لم يكن مرخصًا أو مسجلاً من البنك المركزي. هذا هو منع مستقل على كل شخص، ولا يصبح أضعف لأن الشركة تحمل شيئًا آخر.

تجري الجملة المشار إليها — بأن الحظر ينطبق على جميع الأشخاص، بما في ذلك أي شخص يعمل في سياق تنفيذ أنشطة الأصول الافتراضية والتي يكون مرخصًا أو ينظمها من قبل الهيئة الفيدرالية للأوراق المالية أو سلطة الترخيص المحلية — في المادة 2(2) والمادة 2(3) بدلاً من المادة 2(1). ينبغي الاقتباس منها حيث توجد فعلاً، لكن الاستنتاج لا يعتمد عليها: الفقرة 1 تصل بالفعل إلى الجميع.

يتم تحديد العملة بدلاً من تصميمها: يجب أن تُعبر رموز الدفع بالدرهم فقط، ويجب أن يُصدر مُصدري رموز الدفع الأجنبية بالعملة الأجنبية فقط. لا يجوز إصدار العملات المستقرة الخوارزمية ورموز الخصوصية أو تقديمها أو حتى الترويج لها، وتلك الحظرات — في المادة 2(3) والمادة 2(11) — هي التي تحمل التمديد الصريح للأشخاص المرخص لهم في أماكن أخرى في الإمارات.

المراسلات مرئية في سجلات النشاط. في قائمة الأنشطة الخاصة بدبي البر الرئيسي التي لدينا، تظهر ثلاثة صفوف من العملات المستقرة - الإصدار، الحفظ والتحويل، والصرافة - وكل منها معلمة بموافقة على توقيع الدفع من البنك المركزي. تتطابق هذه الصفوف واحد لواحد مع الفئات الثلاث الخاصة بالبنك المركزي، وهو أقرب مقياس واضح قد تقدمه فئة الأنشطة لإظهار أن المنظم الثاني ليس اختياريًا.

تستخدم FSRA في ADGM مصطلح الرمز المرجعي للعملات الورقية للتعبير عن العملة الرقمية المستقرة المرتبطة بمقدار ثابت من عملة ورقية واحدة وقابلة للاسترداد عند الطلب من مصدرها لذلك المبلغ، وتجعل إصدار واحد منها نشاطًا منظمًا مميزًا بفئة احترازية خاصة بها — نفس الفئة كإدارة الأصول وتوفير الحفظ، ولكن مع سقف رأسمال أعلى ماديًا مرتبطًا بإذن الإصدار. نحن لا ننشر الأرقام؛ الشكل هو المهم، والشكل هو أن إصدار عملة رقمية مستقرة ليس تبايناً على إذن الأصول الافتراضية.

تعمل آلية قبول الأصول بعكس طريقة معاملة ADGM للأصول الافتراضية العادية. بالنسبة للرموز المعتمدة على العملة الورقية، يقرر المنظم نفسه وينشر قائمة موحدة، ويتم منح القبول لكل رمز ولكل شبكة بدلاً من كل رمز، ويؤدي القبول إلى قبول للاستخدام فقط داخل ADGM. يُشار إلى الرموز المدعومة بالأصول، التي تشير إلى سلة من العملات، أو حيث يكون حق الاسترداد مشروطاً أو غير مؤكد، على أنها غير مؤهلة للقبول.

وحيث تهدف الأصول إلى الاستقرار مقابل شيء بخلاف عملة ورقية واحدة، تقول إرشادات ADGM بعبارات أنها لن تلبي التعريف، وأن الشخص الذي يرغب في القيام بنشاط مُنظم معها ينبغي عليه الاتصال بـ FSRA لمناقشة المعالجة التنظيمية للأصل المحدد. هذا هو منظم يكتب، بكلماته الخاصة، أن الرد هو مخصص.

أصدر المنظم الفيدرالي قرارًا في عام 2026 ينص على أن الكيانات المرخصة من قبل البنك المركزي، باستثناء شركات التأمين، يمكنها ممارسة الأنشطة المحددة في قرار الأصول الافتراضية الخاص بها. هذه رافعة هيكلية حقيقية: بالنسبة لمجموعة تمتلك حاليًا أو يمكنها الحصول على ترخيص من البنك المركزي، فإن الطريق إلى مجموعة الأنشطة الفيدرالية للأصول الافتراضية ليس بالضرورة ترخيصًا ثانيًا.

ما لا يقوله القرار هو ما إذا كانت الإذن يشمل مجموعة المرخص له، أو شركاته الفرعية أو فروعه، أو ما إذا كانت موافقة البنك المركزي مطلوبة أيضًا. تم البيان عن استثناء التأمين؛ ولا شيء آخر. هذه هي بالضبط النوع من الأحكام التي تساوي الكثير للمجموعة المناسبة ولا تعني شيئًا على الإطلاق للمجموعة الخاطئة، والتمييز بين الاثنين ليس تمرين قراءة.

يمكن أن يكون الرمز الذي يسوي الالتزامات ورمز يحتفظ به للربح نفس الأصل. لا يُخبرك أي منشور كيف يحدد المنظمون أداة الاستخدام المختلط، أو من يقرر — وهذه الإجابة تحدد المنظم، الإذن ومعاملة رأس المال. إنها أكبر مسألة مفتوحة في هذا المجال وتُطرح في مرحلة التصميم أو لا تُطرح على الإطلاق.

لا يستطيع القارئ أيضًا رؤية، من أي صفحة منشورة، ما إذا كان تصميم احتياطي معين أو حق استرداد أو فئة قابلة للترخيص على الإطلاق، أو أي من المنظمين يجب الاقتراب أولاً حتى لا يغلق الآخر الهيكل. التسلسل هنا ليس إداريًا. الاقتراب بالترتيب الخاطئ يمكن أن يترك تصميمًا لن تقبله أي من الهيئتين الآن.

تصميم العملة المستقرة يمكن أن يكون قابلًا للتراخيص أو غير قابل للتراخيص قبل أن يفتح أي شخص طلباً. ما يحدد ذلك هو الاحتياطي، حق الاسترداد، الفئة والاستخدام المقصود، التي تُقرأ معًا ضد هيئتين تنظميتين تقسمان المجال حسب الغرض بدلاً من التكنولوجيا — والترتيب الذي يتم الاقتراب منه يمكن أن يغلق الهيكل.

احضر لنا تصميم الرمز وخطة السوق قبل وجود الكيان، وسنخبرك بالنظام الذي يجلس فيه الأداة بالفعل، وما هو غير متوافق معه في التصميم، وأي من المنظمين يجب الاقتراب منه أولاً. هذا تعليق هيكلي بدلاً من استشارة قانونية، وليست رأيًا حول كيفية قراءة أي من المنظمين مجموعة معينة من الحقائق.