Стейблкоїн це насамперед питання платежів, а не крипто

Комісія з ринку капіталу, раніше відома як Управління з цінних паперів та товарів, зазначає розподіл у своїх опублікованих вказівках щодо віртуальних активів: віртуальні активи поділяються на дві частини: віртуальні активи для інвестиційних цілей та віртуальні активи для цілей платежів, і віртуальні активи для платежів, включаючи засоби зберігання вартості, підпадають під юрисдикцію Центрального банку. Вказівки потім повертаються до інвестиційної сторони будь-якого віртуального активу, затвердженого Центральним банком для лістингу та торгівлі для інвестиційних цілей на платформі віртуальних активів.

Той самий документ перераховує, на що його структура взагалі не поширюється: цифрові цінні папери та цифрові товарні похідні контракти, які розглядаються як цінні папери згідно із законодавством про звичайні цінні папери; сервісні токени та неконверсійні токени, що не представляють віртуальні активи з метою інвестування; програмне забезпечення для майнінгу або створення віртуальних активів; програми лояльності; та віртуальні активи для цілей оплати. Прес-реліз, що супроводжував резолюцію Кабінету міністрів № 111 від 2022 року, говорить те ж саме в одному реченні.

З цього випливають два висновки. Токен може змінити регулятора, не змінивши жодного рядка свого коду, адже змінюється лише його використання. І «стейблкоїн» не є операційним терміном ніде в цих роз'ясненнях. Формулювання регулятора звучить як віртуальні активи платіжного призначення, і воно описує, що токен робить, а не як він улаштований технічно. Власний термін Центрального банку, платіжний токен (payment token), визначається через стабільну вартість, що підтримується щодо тієї самої фіатної валюти, в якій деномінований токен, або щодо іншого платіжного токена в цій валюті.

Правила випуску VA VARA визначають віртуальний актив, прив'язаний до фіату, як такий, що прагне підтримувати стабільну вартість відносно однієї або кількох валют фіату або інших активів, прив'язаних до фіату, без статусу законного платіжного засобу в ОАЕ та не випускається для використання як засіб платежу за товари або послуги в ОАЕ. Потім воно виключає очевидний випадок: випуск будь-якого віртуального активу, прив'язаного до фіату, який прагне підтримувати стабільну вартість у відношенні до дирхама, не буде затверджено відповідно до цих правил або пов'язаних правил, і залишається під виключною регуляторною юрисдикцією Центрального банку.

Регламенти йдуть далі і залишають відкритою постійну опцію. VARA може, на свій розсуд, класифікувати будь-який віртуальний актив або тип віртуального активу як такий, що регулюється Центральним банком. Центральні банківські цифрові валюти вже зовсім виключені, а VASPs зобов'язані дотримуватись відповідних федеральних регуляцій і вказівок Центрального банку, які стосуються конкретних віртуальних активів, включаючи послуги токенів платежу.

Для всього, що не прив'язане до дирхама, нормативна база VARA щодо випуску діє за рівнями. Випуск, прив'язаний до фіатної валюти або до активу, є випуском Категорії 1 (Category 1), що потребує ліцензії, з додатковим набором правил зверху; усе інше, що не звільнене від регулювання, належить до Категорії 2 (Category 2), яка не ліцензується, але має, за власним визначеним терміном збірника правил, розміщуватися або розповсюджуватися через Ліцензованого дистриб'ютора (Licensed Distributor) чи ним. Існує чинна неузгодженість між збірником правил і власними пояснювальними сторінками VARA щодо того, чи потребує Категорія 2 попереднього схвалення, і ми не подаємо жодну з позицій як остаточну. Для конкретного токена це питання слід ставити VARA через комерційного ліцензіара.

Регламент послуг токенів платежу описує три категорії послуг токенів платежу: випуск токенів платежу, конверсія токенів платежу та зберігання і передача токенів платежу. Стаття 2(1) передбачає, що ніхто не може виконувати жодну з них в ОАЕ або спрямовувати їх на осіб в ОАЕ, якщо не має ліцензії або реєстрації Центрального банку. Це є самостійною забороною для кожної особи, і вона не стає слабшою, оскільки фірма має щось інше.

Статті 2(2) і 2(3) містять пряме поширення: заборона застосовується до всіх осіб, зокрема до будь-якої особи, що діє в ході здійснення діяльності з віртуальними активами (virtual assets), на яку вона має ліцензію або яка регулюється федеральним регулятором ринку цінних паперів чи місцевим органом ліцензування. Стаття 2(1) і без такого формулювання охоплює кожну особу. Обмеження є географічним. Стаття 2(13) передбачає, що «ОАЕ» у статті 2 не включають фінансові вільні зони (financial free zones), до яких належить ADGM.

Деномінація задана, а не придумана. Платіжні токени в дирхамах (payment tokens) мають деномінуватися лише в дирхамах, а іноземні платіжні токени лише в іноземній валюті (стаття 12). Ліцензований емітент дирхамів повинен мати початковий і поточний капітал у розмірі 15 мільйонів дирхамів плюс 0,5% номінальної вартості токенів в обігу, а безумовна банківська гарантія на весь сплачений капітал подається разом із заявою (статті 13 і 15). Він може випускати дирхамові токени лише особам, які проживають в ОАЕ (стаття 2(6)). Алгоритмічні стейблкоїни та токени конфіденційності не можна ні випускати, ні обслуговувати, ні навіть просувати. Ці заборони, що містяться в статті 2(3) і статті 2(11), є саме тими, які несуть пряме поширення на осіб, що вже мають ліцензію деінде в ОАЕ.

Відповідність видно в реєстрах видів діяльності. У переліку видів діяльності для Dubai мейнленд, яким ми володіємо, є три рядки щодо стейблкоїнів (випуск, зберігання та переказ, обмін), і кожен позначений як такий, що потребує дозволу Центрального банку на платіжні токени. Вони один до одного відповідають трьом власним категоріям Центрального банку, що є настільки чітким сигналом, наскільки його взагалі може дати каталог видів діяльності, що другий регулятор не є необов'язковим.

FSRA в ADGM використовує термін «токен, прив'язаний до фіатної валюти» (fiat-referenced token) для стейблкоїна, прив'язаного до фіксованої суми однієї фіатної валюти та погашуваного на вимогу його емітентом за цією сумою, і робить його випуск окремим регульованим видом діяльності з власною пруденційною категорією. Це та сама категорія, що й управління активами та надання зберігання, але з суттєво вищою нижньою межею капіталу, прив'язаною до дозволу на випуск. Ми не публікуємо цифр; важлива сама форма, а вона така, що випуск стейблкоїна не є різновидом наявного дозволу на віртуальні активи.

Механіка прийняття активів функціонує у зворотному напрямку порівняно з обробкою звичайних віртуальних активів ADGM. Для токенів, прив'язаних до фіату, регулятор сам вирішує і публікує консолідований список, прийняття надається для кожного токена і кожної мережі, а не для кожного токена, і прийняття призводить до прийняття лише для використання в ADGM. Токени, які мають забезпечення активами, які посилаються на кошик валют, або де право на викуп залежить чи невизначене, вважаються такими, що не підлягають прийняттю.

А якщо актив прагне до стабільності стосовно чогось іншого, ніж одна валюта фіату, вказівки ADGM говорять, що це не відповідатиме визначенню, і що особа, яка хоче здійснювати регульовану діяльність з ним, повинна звернутися до FSRA для обговорення регуляторного ставлення до конкретного активу. Це регулятор, який у своїх власних словах записує, що відповідь є індивідуальною.

Capital Market Authority видала Рішення Голови № (16/Chairman) 2026 року, яким передбачено, що організації, ліцензовані Центральним банком, за винятком страхових компаній, можуть здійснювати види діяльності, зазначені в його рішенні про віртуальні активи (virtual assets). Це справжній інструмент структурування: для групи, яка вже має ліцензію Центрального банку або може її отримати, шлях до федерального набору видів діяльності з віртуальними активами не обов'язково пролягає через другу ліцензію.

Постанова не говорить, чи поширюється дозвіл на групу ліцензіата, його дочірні компанії чи філії, і чи потрібна також згода самого Центрального банку. Виняток для страхування зазначено; більше нічого. Для випуску платіжних токенів власний регламент Центрального банку суворіший: стаття 2(8) Регламенту про послуги платіжних токенів забороняє банку діяти як емітент платіжних токенів, хоча він може створити дочірню компанію, афілійовану чи пов'язану особу для цього. Таке положення дуже цінне для відповідної групи і зовсім не цінне для невідповідної, а розрізнити їх це не вправа з читання.

Токен, який погашає зобов'язання, і токен, який утримується заради прибутку, можуть бути одним і тим самим активом. Жодна з опублікованих матеріалів не говорить, як регулятори кваліфікують інструмент змішаного використання і хто це вирішує, а ця відповідь визначає регулятора, дозвіл і режим капіталу. Це найбільше відкрите питання в цій сфері, і його ставлять на етапі проєктування або не ставлять взагалі.

Читач також не може побачити з жодної опублікованої сторінки, чи є певний резерв, право викупу та дизайн номіналу ліцензованими взагалі, або до якого з двох регуляторів необхідно звернутися спочатку, щоб інший не закрив структуру. Послідовність тут не є адміністративною. Звернення в неправильному порядку може залишити дизайн, який жоден регулятор тепер не прийме.

Стейблкоїн за своєю конструкцією або підлягає ліцензуванню, або ні задовго до того, як хтось подасть заявку. Це вирішують резерв, право погашення, деномінація та передбачене використання, які розглядаються разом перед двома регуляторами, що ділять сферу за призначенням, а не за технологією, і порядок звернення до них може унеможливити структуру.

Надайте нам дизайн токена та ринковий план ще до того, як юридична особа виникне, і ми скажемо вам, в якому режимі інструмент фактично перебуває, що в дизайні не відповідає йому, і до якого регулятора потрібно звертатися першим. Це коментарі з метою структурування, а не юридична порада, і це не думка про те, як будь-який регулятор прочитає конкретний набір фактів.