Crypto-exchange oprichten in de VAE: VARA vs ADGM MTF

Deze vier rijen beschrijven waaromheen elk regime is opgebouwd, niet welke beter is. De bruikbare lezing is het tegendeel van een ranglijst: bepaal welk vocabulaire beschrijft wat u daadwerkelijk bouwt, en het centrum volgt daaruit. In Dubai verloopt de VARA-aanvraag in twee fasen, een Approval to Incorporate en daarna de VASP Licence, en de onderneming mag in de eerste fase geen activiteiten met virtuele activa uitoefenen. De entiteit wordt daartussen opgericht, dus de keuze tussen free zone of mainland moet zijn gemaakt voordat de aanvraag begint.

De definitie van uitwisselingsdiensten van VARA heeft vier onderdelen: het uitvoeren van een uitwisseling, handel of omzetting tussen virtuele activa en fiatvaluta; hetzelfde tussen een of meer virtuele activa; het koppelen van orders tussen kopers en verkopers en het uitvoeren van zo'n uitwisseling; en het bijhouden van een orderboek ter bevordering van een van die activiteiten. Het vierde onderdeel staat op zichzelf, wat betekent dat een handelsplatform dat nooit fiat aanraakt en nooit een activum van een klant aanhoudt, op grond van het orderboek alleen toch binnen de definitie kan vallen. De route voor zo'n platform, oprichting van een cryptobeurs in de VAE, begint met een goedkeuring tot oprichting, die VARA kan weigeren als de activiteit buiten haar perimeter valt of het bedrijf niet aan haar normen voldoet. Een platform dat agentsoftware op klantgegevens draait, krijgt ook met gegevensrecht te maken, behandeld in Doubao Work en oprichting in de VAE voor AI voor ondernemingen.

Wat de meeste oprichters als inbegrepen beschouwen, is dat niet. Margehandel is een aanvulling: de regelgevingen van VARA stellen, in dezelfde bewoordingen voor broker-dealers en voor exchanges, dat VASP's alleen diensten voor margehandel mogen verlenen als VARA hen daartoe uitdrukkelijk heeft gemachtigd en die machtiging uitdrukkelijk in hun licentie is opgenomen. Diensten voor beursgenoteerde derivaten kennen dezelfde constructie in het Exchange Services Rulebook. Dit zijn aantekeningen op een activiteitenlicentie, geen afzonderlijke licenties en geen standaardonderdelen. Een gemachtigde onderneming moet vervolgens voldoen aan Deel IV van het Exchange Services Rulebook en te allen tijde voldoende activa aanhouden om aan de verplichtingen jegens klanten te voldoen. Omdat beide regelgevingen dezelfde woorden gebruiken, staat een bedrijf dat kiest tussen crypto-treasury- en brokerage-VASP-structuren voor dezelfde aantekeningstoets als een exchange.

Dat de aanbeveling zichtbaar is op het openbare record, is waard om voor te weten voor iedereen die contreparty due diligence doet: VARA's openbare register draagt Exchange Services (inclusief Exchange Traded Derivative Services) als een afzonderlijke filterwaarde, dus de aanwezigheid of afwezigheid van de derivaatpermissie kan van buiten het bedrijf worden gelezen.

Waar derivaten worden aangeboden, is de blootstelling van particuliere beleggers begrensd in de regelgeving en niet in het beleid. VASP's mogen particuliere beleggers geen gebruik laten maken van of toegang geven tot diensten voor beursgenoteerde derivaten met een hefboom van meer dan 5 op 1, waarbij de minimale initiële marge twintig procent bedraagt, en moeten een hogere initiële marge eisen wanneer twintig procent niet geschikt is voor een bepaalde klant of een bepaald product. Voor institutionele en gekwalificeerde beleggers moet de onderneming in plaats daarvan een eigen beleid hebben en uitvoeren om de maximale hefboom vast te stellen. Ondernemingen die deze producten aanbieden, moeten ook in elke beoordelingsperiode het aantal en het percentage particuliere beleggers bijhouden dat verliezen lijdt en maatregelen nemen wanneer de beoordeling onevenredige verliezen van particuliere beleggers aan het licht brengt. Een platform dat ook activa van klanten aanhoudt, valt onder de bewaarregel: een bewaar-VASP moet een afzonderlijke rechtspersoon zijn ten opzichte van groepsleden die andere diensten met virtuele activa verlenen, met beperkte uitzonderingen, zoals uiteengezet in oprichting van een cryptobewaarder.

Twee verdere voorwaarden bepalen het ondernemingsplan en niet de aanvraag. Toegang voor particulieren is niet automatisch: VARA stelt dat VASP's diensten aan particuliere klanten kunnen verlenen na goedkeuring van een licentie, en dat naar goeddunken van VARA bepaalde VASP's kunnen worden goedgekeurd om diensten uitsluitend aan gekwalificeerde beleggers en institutionele klanten te verlenen, waarbij elke dergelijke beperking door de onderneming wordt gepubliceerd als voorwaarde van haar licentie. En het platform mag niet voor eigen rekening handelen: het Exchange Services Rulebook verbiedt VASP's actief te beleggen in hun eigen portefeuille of die van hun groep, en stelt uitdrukkelijk dat beleggen in beursgenoteerde derivaten onder dat verbod valt.

De FSRA beschrijft het exploiteren van een Multilateral Trading Facility als een belangrijke gereguleerde activiteit voor virtuele activa, en merkt op dat zij de eerste toezichthouder wereldwijd was die handelsplatformen voor virtuele activa als MTF's reguleerde. De structurele gevolgen zijn specifiek.

Het toegangsmodel verschilt van dat van een traditionele beurs. De FSRA constateert dat MTF's voor virtuele activa doorgaans een toegangsmodel hanteren waarin geen leden voorkomen, waarbij rechtstreeks toegang wordt verleend aan particuliere en institutionele klanten van de MTF, en dat de MTF daarmee een laag van regelgevende en toezichthoudende verdediging verliest. Haar antwoord is om MTF's te verplichten een eigen cliëntenonderzoek (customer due diligence) uit te voeren voor elke klant die toegang krijgt tot de markt en daarop handelt, een compliancefunctie die is afgestemd op het volledige gebruikersbestand en niet op een ledenlijst.

De stap naar een erkende beurs is geen stap omhoog. De regels voor marktinfrastructuur staan een erkende beleggingsbeurs toe een MTF te exploiteren wanneer haar erkenningsorder een bepaling bevat die dit toestaat, waarbij het gedeelte voor virtuele activa voldoet aan het raamwerk voor virtuele activa. Maar de richtlijnen stellen dat een gemachtigd persoon die een MTF exploiteert en ook een erkende beurs wil exploiteren, zijn financiële dienstenvergunning moet intrekken bij het verkrijgen van een erkenningsorder. De twee zijn niet optioneel, en de toezichthouder kan de overstap op eigen initiatief vereisen wanneer een MTF geaccepteerde virtuele activa of geaccepteerde spotgoederen toelaat.

Een MTF die cliëntvermogens aanhoudt, doet ook iets anders. De richtlijnen stellen dat een MTF die zichzelf verantwoordelijk houdt voor bewaring, of bewaring intern uitvoert, ook wordt beschouwd als het verlenen van bewaring van virtuele activa, en verwacht een geschikte segregatie van verantwoordelijkheden, personeel, technologie en, waar nodig, financiële middelen tussen de venue en de bewaarneming.

Substantie wordt kwalitatief gesteld en is niet onderhandelbaar in hoofdlijnen: middelen over alle lijnen inclusief commercieel, governance, compliance en toezicht, operaties, technisch, IT en menselijke middelen, en een verwachting dat de geest en het management van de gemachtigde persoon zich binnen ADGM bevinden. Er is geen personeelslijst of kantoormaat gepubliceerd, wat betekent dat de test wordt gehaald door argumentatie in plaats van door een getal.

De Capital Market Authority publiceerde haar Virtual Assets Framework op 13 april 2026, waarin vijf kernmodules worden beschreven (General Requirements, Conduct of Business, Alternative Trading System, bestrijding van witwassen en terrorismefinanciering, en Prudential Requirements) en de gereguleerde activiteiten worden uitgebreid van drie naar acht, waaronder het exploiteren van een Multilateral Trading Facility. Het verklaarde ordeningsprincipe van het kader is dezelfde activiteit, hetzelfde risico, dezelfde regelgevende uitkomst, met een beweerde afstemming op IOSCO en FATF.

De module Alternative Trading System is niet uitsluitend voor virtuele activa. De toezichthouder stelt dat zij zich uitstrekt tot conventionele multilaterale handelsfaciliteiten voor effecten en tot faciliteiten die zijn bestemd voor getokeniseerde effecten, waardoor zij de natuurlijke plek is voor een platform waarvan de instrumenten getokeniseerde versies zijn van wat al effecten was.

We moeten hier openhartig zijn. Het geldende besluit wordt genoemd in de latere besluiten van de toezichthouder uit 2026, maar de tekst ervan staat niet op de gepubliceerde pagina's van de toezichthouder, en de richtlijnen die nog op dezelfde site worden gehost, beschrijven het achterhaalde regime met een ander vocabulaire van zes licenties: platformexploitant, veilige bewaring, financieel advies, portefeuillebeheer, broker en dealer. De eigen telling van de aankondiging van het voorgaande regime is drie gereguleerde activiteiten, wat niet dezelfde eenheid is als zes licentietypen en op basis van niets wat is gepubliceerd ermee kan worden verzoend. De namen van de activiteiten zijn dus openbaar, maar de definities, afbakeningen, vrijstellingen en overgangsregelingen niet. Ook is er geen overgangsmechanisme gepubliceerd voor ondernemingen die onder het voorgaande regime een licentie hebben gekregen.

Wat de oudere richtlijnen vaststellen over venues, en wat niet is tegengesproken, is een structureel punt dat het waard is om mee te dragen: een operator van een platform voor virtuele activa kan bewaring bieden zonder een aanvullende licentie te verkrijgen, maar moet een geschikte scheiding tussen verantwoordelijkheden, werknemers, technologie en financiële middelen handhaven, en het gebruik van een derde neutrale bewaring ontslaat het niet van zijn verantwoordelijkheden naar cliënten. Of dat in het raamwerk van 2026 overleeft, is precies het soort dingen dat moet worden bevestigd in plaats van verondersteld.

DIFC is door de eigen definitie van VARA van het Emiraat uit het werkingsgebied van VARA gehaald; dat is door VARA gepubliceerd en staat niet ter discussie. Het is een vierde centrum met een eigen toezichthouder, de DFSA, en eigen regels.

Wij beschrijven niet wat die regels momenteel zeggen. De website van de DFSA heeft niet op onze verzoeken gereageerd en onze vaste positie is dat wij de vereisten van een toezichthouder niet beschrijven op basis van een secundaire samenvatting of van een pagina die we niet konden openen. Begindata, beoordelingsnormen en criteria aantallen zijn precies de details die verouderen en herhaald worden, en een lezer die een locatie in DIFC (Dubai International Financial Centre) plant, heeft deze informatie van de toezichthouder nodig in plaats van van ons.

Het structurele punt blijft bestaan zonder hen, en dat is het punt dat er op dit moment toe doet: DIFC is een apart regime, niet een variatie op dat van Dubai. Een model dat is ontworpen op basis van de terminologie van VARA (Virtual Assets Regulatory Authority) moet volledig opnieuw worden geanalyseerd als het centrum verandert, en die heranalyse is een reden om het centrum vast te stellen voordat de entiteit bestaat.

Dit is de vraag die het antwoord bepaalt, en het wordt niet vastgesteld door hoe u het product noemt. De FSRA (Financial Services Regulatory Authority) noemt de kenmerken die zij beschouwt als locatie-specifiek: mogelijkheden voor prijsontdekking, het weergeven van een openbaar handelsorderboek dat toegankelijk is voor elke lid van het publiek, ongeacht of ze cliënten zijn of niet, en het mogelijk maken van transacties die automatisch worden gematcht met behulp van een matching engine van het type beurs. Een onderneming die uitsluitend als broker of dealer wil opereren, inclusief een over-the-counter desk, mag haar dienst of platform niet structureren op een manier die zou resulteren in de beschouwing als het exploiteren van een markt.

En de beoordeling strekt zich verder uit dan de architectuur. De richtlijnen stellen dat operaties, de gebruikersinterface, de website, marketingmaterialen en alle openbare of cliëntgerichte informatie niet de indruk mogen wekken dat de onderneming een MTF (Multilateral Trading Facility) runt. Het beslissingsproces voor productontwerp en de regulatorische beslissing zijn dezelfde beslissing, wat niet is hoe de meeste teams hen sequencen.

In Dubai ligt de overlap in de andere richting. Het faciliteren van het matchen van transacties in virtuele activa tussen kopers en verkopers is een broker-dealer aspect, terwijl het matchen van orders en het uitvoeren van een beurs, en het behouden van een orderboek, beursaspecten zijn. Een productoppervlak kan binnen beide definities vallen, en VARA publiceert geen tie-breaker. Request-for-quote-systemen, aggregators die naar een enkele externe locatie routeren, internalisers en schermen die indicatieve prijzen tonen, bevinden zich in een gebied dat niemand in gepubliceerde tekst heeft opgelost.

Een toestemming om een locatie te runnen is geen toestemming om iets daarop te vermelden, en elk centrum behandelt de vraag naar activa afzonderlijk van de vraag naar de onderneming.

In ADGM is het mechanisme Accepted Virtual Assets, en de beoordeling ligt bij de onderneming: een erkende persoon beoordeelt een virtueel activum aan de hand van zeven gepubliceerde criteria, stelt de toezichthouder vóór aanvang in kennis en mag het, bij het ontbreken van een aanwijzing, als geaccepteerd behandelen. Het gevolg dat mensen over het hoofd zien, is dat een geaccepteerd virtueel activum alleen voor die erkende persoon is geaccepteerd, en dat elke onderneming op haar eigen website een actuele lijst van haar geaccepteerde activa moet bijhouden en deze voortdurend moet monitoren. Aan fiat gerefereerde tokens werken andersom: de toezichthouder beslist zelf en publiceert een geconsolideerde lijst, acceptatie wordt per token per netwerk vastgelegd, en acceptatie leidt tot acceptatie voor gebruik uitsluitend binnen ADGM. Dezelfde ticker op een andere chain is een andere vraag.

Er zijn ook harde grenzen. In ADGM mag niemand een gereguleerde activiteit uitoefenen die de uitgifte, verkoop, aankoop, overdracht of bewaring betreft van een virtueel activum of aan fiat gerefereerde token dat een algoritmische stablecoin of een privacytoken is. Dat is een wettelijk verbod en geen beleidsvoorkeur. In Dubai zijn de uitgifte van anonimiteitsverhogende cryptovaluta en alle activiteiten met virtuele activa die daarmee verband houden in het Emiraat verboden.

Volgens de federale richtlijnen mag een gelicentieerd lichaam alleen handelen in geaccepteerde virtuele activa, het actief zelf moet geregistreerd zijn bij de toezichthouder, en de operator moet een derde partij certificaat van naleving van de toepasselijke due diligence-normen produceren. Een besluit tot notering is in geen van de vier centra puur commercieel, en een businessplan dat is gebaseerd op een activalijst is een businessplan met een tweede goedkeuring erin.

Hetzelfde product, in drie centra, produceert drie verschillende bedrijfsaantallen.

In Dubai vereist de Custody Services Rulebook van VARA dat een VASP (Virtual Asset Service Provider) die bewaardiensten verleent, een afzonderlijke rechtspersoon is van elk groepslid dat andere virtuele activa-diensten verleent, met een smalle uitzondering die overdracht en afwikkeling in dezelfde entiteit toestaat waar VARA is overtuigd van segregatie, en een tweede die staking vanuit de bewaarneming beschouwt als een subset van de bewaarneming. Bewaarneming heeft ook een definitional voorwaarde verbonden: alleen VASPs die de activa van elke cliënt in afzonderlijke VA Wallets segmenteren, komen in aanmerking voor een bewaarnemingslicentie, of zoals anders toegestaan in de Custody Services Rulebook. De Regulaties reserveren die uitzondering nadrukkelijk; de publicatie van de regels vereist per-cliënt wallets zonder één. Een omnibus-model voldoet daarom niet aan de kwalificatievereisten volgens de huidige teksten, wat een beperktere uitspraak is dan te zeggen dat de Regulaties het gewoon verbieden.

In ADGM is de locatie die bewaart, simpelweg ook degene die bewaart, en de vereiste is segregatie van verantwoordelijkheden, personeel, technologie en, waar nodig, financiële middelen. De zin 'waar nodig' doet veel werk daar, en of het betekent dat er aparte systemen, aparte teams of aparte bedrijven zijn, is een toezichtsgesprek in plaats van een gepubliceerde regel.

Volgens de oudere federale richtlijnen mag de platformexploitant bewaring verzorgen onder dezelfde licentie, mits hij verantwoordelijkheden, medewerkers, technologie en financiële middelen scheidt, en uitbesteding de verantwoordelijkheid jegens klanten niet opheft. Drie centra, drie structurele antwoorden, en het antwoord bepaalt het aantal entiteiten, de kapitaalstructuur en de klantdocumentatie.

Geen van deze vragen heeft een gepubliceerd antwoord voor uw specifieke model. Verschillende worden beslecht door toezichthoudende discretie, bijvoorbeeld of VARA een beperking voor particulieren in de licentie opneemt. In Dubai wordt het ondernemingsplan in de eerste fase ingediend, met de Initial Disclosure Questionnaire en vóór de Approval to Incorporate, en de onderneming mag geen activiteiten met virtuele activa uitoefenen totdat de licentie is afgegeven. Leg het product, het centrum en de activalijst samen met ons vast voordat de entiteit wordt opgericht en de interface wordt gebouwd.