Fare trading con i tuoi soldi e fare trading con i soldi di qualcun altro sono affari diversi

La proprietà del capitale è un input per l'analisi, non l'analisi. Ciò che entrambi i regimi testano effettivamente è la condotta: se la società si propone, se cita, se sollecita, quanto regolare e continua è l'attività e se c'è un elemento commerciale. Un desk che opera interamente con il capitale dei partner può fallire ogni uno di questi test e trovarsi comunque all'interno di un perimetro.

Ecco perché la risposta onesta alla strutturazione è raramente sì o no. È: ecco quale lato sei vicino, ecco cosa ti farebbe attraversare, e qui ci sono gli strumenti di cui hai bisogno su ciascun lato.

VARA classifica la negoziazione per conto proprio (proprietary trading) tra le altre attività su virtual asset, non tra le sue otto attività soggette a licenza, e vi collega tre obblighi. Il primo è un No Objection Certificate, che la stessa pagina di VARA descrive come la conferma che l'attività può essere svolta con supervisione regolamentare senza una licenza per virtual asset. Si ottiene compilando un Initial Disclosure Questionnaire con l'ente che rilascia la licenza commerciale (la zona o il canale onshore appropriato oppure il Department of Economy and Tourism), non direttamente da VARA, e una free zone deve trovarsi a Dubai, al di fuori del DIFC. Il secondo è la registrazione presso VARA nel momento in cui un'entità investe attivamente il proprio portafoglio per un importo pari o superiore all'equivalente di USD 250,000,000 in qualsiasi periodo mobile di trenta giorni di calendario, prima di investire o entro tre Working Days dall'aver investito tale volume. Il terzo è una società distinta che detenga il portafoglio di negoziazione.

VARA afferma che ai VASP titolari di licenza è vietato svolgere proprietary trading, o negoziare il portafoglio di attività del proprio gruppo, nell'ambito della licenza per l'attività regolamentata, e che per il proprietary trading deve essere costituita una società distinta. Non si tratta di una regola di condotta che si gestisce con una policy. È una seconda società nell'organigramma, con una propria licenza commerciale rilasciata dal Department of Economy and Tourism o da una free zone di Dubai, e una licenza onshore per l'entità è una delle strade possibili. La registrazione presso VARA non cambia questo quadro: ai sensi del Regolamento non costituisce una licenza, e un'entità che investe il proprio portafoglio non può accettare né negoziare attività appartenenti a un'altra entità.

La versione del regolamento è più ampia del riassunto. Il Regolamento sulla Condotta di Mercato di VARA vieta ai VASP di investire attivamente il proprio portafoglio di asset virtuali o di qualsiasi altro asset. L'eccezione è stretta e nominata: transazioni a fini di gestione prudente degli attivi liquidi netti che il VASP è tenuto a detenere, o gestione prudente della sua tesoreria o bilancio, con registrazioni conservate. Se una determinata transazione oltrepassa il confine è a esclusiva e assoluta discrezione di VARA, pesando frequenza, gli asset coinvolti, volume, natura e durata, e la significatività dei profitti risultanti per le condizioni finanziarie del VASP.

Operare in proprio non colloca, di per sé, un'impresa di Dubai al di fuori del perimetro soggetto a licenza. La definizione di Broker-Dealer Services di VARA include espressamente la conclusione di operazioni su virtual asset in qualità di dealer per conto dell'entità e per proprio conto, e include separatamente l'attività di market making su virtual asset utilizzando attività dei clienti. La prima parte riguarda un'attività per conto proprio che rientra in una definizione di attività soggetta a licenza; la seconda indica il punto in cui un modello di market making smette del tutto di essere una questione di tesoreria. I consulenti di Velarozone possono verificare un modello di market making rispetto a entrambe le parti prima che la domanda venga presentata.

Il divieto di commerciar il libro di casa segue anche l'azienda nei prodotti. Il Regolamento sui Servizi di Borsa di VARA stabilisce che i VASP sono vietati dal investire attivamente il proprio portafoglio di asset virtuali o di qualsiasi altro asset, e aggiunge per evitare dubbi che l'investire in derivati negoziati in borsa è incluso in quel divieto.

Le FAQ di VARA indicano il limite della posizione di assenza di licenza. Un trader che utilizza esclusivamente fondi propri, senza clienti, non è tenuto al momento a detenere una licenza VARA. L'uso di fondi propri per acquistare o vendere con una terza parte, su iniziativa di tale terza parte, non rientra nel significato di proprietary trading delle FAQ.

ADGM non pubblica una pagina dedicata al proprietary trading, e la risposta va ricostruita. Il paragrafo 4 dello Schedule 1 dei Financial Services and Markets Regulations specifica la negoziazione di strumenti di investimento in qualità di principal e menziona i virtual asset nel paragrafo stesso: acquistare o vendere strumenti finanziari, virtual asset o materie prime spot in qualità di principal è un tipo di attività specificato. La negoziazione in proprio di virtual asset rientra quindi pienamente, in linea di principio, nell'ambito di applicazione, ed è per questo che l'affermazione categorica secondo cui il proprietary trading sarebbe esente in ADGM è un'esagerazione.

Il primo filtro è che il divieto generale colpisce solo un'attività regolata svolta per via d'affari, e i Regolamenti definiscono questo: una persona svolge un'attività per via d'affari se si impegna in essa in un modo che costituisce di per sé il svolgere un'attività commerciale, si propone come disposta e capace di impegnarsi in essa, o sollecita regolarmente gli altri a impegnarsi in transazioni costituenti tale attività.

Il secondo è l'esclusione intitolata assenza di offerta. Una persona non svolge attività ai sensi del paragrafo 4 entrando in una transazione riguardante un titolo, un asset virtuale o una materia prima spot a meno che una delle quattro cose sia vera: si propone come disposta, come principale, ad acquistare o vendere investimenti di quel tipo a prezzi determinati da loro in generale e continuamente piuttosto che transazione per transazione; si propone come impegnata nel business di acquistare tali investimenti con l'intento di venderli; si propone come impegnata nel business di sottoscrivere; oppure sollecita regolarmente membri del pubblico con lo scopo di indurli a entrare in tali transazioni, e la transazione deriva da tale sollecitazione.

Il terzo è l'esclusione per i gruppi e le joint venture, che è la porta che gli uffici familiari e le tesorerie di gruppo utilizzano effettivamente. Esclude dal trading principale una transazione conclusa con un'altra persona che agisce come principale dove i due sono membri dello stesso gruppo, o sono partecipanti in un'impresa comune e la transazione è a fini di quella impresa. Porta esclusioni parallele per gestire beni appartenenti a un altro membro del gruppo e per fornire custodia di beni di proprietà del gruppo, e un'eccezione più ristretta e condizionale per il trading per conto di agenzia che dipende dal non proporsi e non sollecitare regolarmente il pubblico.

E un punto definitorio che salva molte discussioni: gestire beni, come attività specificata, significa gestire su base discrezionale beni appartenenti a un'altra persona. Gestire i propri non rientra affatto nella definizione.

Le esclusioni sopra riportate rispondono alla domanda se sia necessaria un'autorizzazione (permission). Non sopravvivono alla vita successiva al suo ottenimento. Le linee guida di ADGM impongono a un broker o dealer di virtual asset di comunicare ai clienti se può svolgere proprietary trading per proprio conto e, in tal caso, se può negoziare contro le posizioni dei clienti. Precisano inoltre che l'autorità di vigilanza non consentirebbe a tali società di anticipare le operazioni dei clienti o di negoziare prima di esse, né di negoziare in proprio parallelamente alle operazioni dei clienti.

Se è necessaria un'autorizzazione (permission), l'impostazione prudenziale dipende poi da una seconda distinzione che viene misurata anziché descritta. Il regime distingue la negoziazione in qualità di principal dalla negoziazione solo come matched principal, e il matched principal è una condizione definita e verificabile: la società conclude operazioni in qualità di principal solo per eseguire gli ordini dei clienti, detiene posizioni per conto proprio solo a seguito del mancato abbinamento di tali ordini, mantiene il valore di mercato di tali posizioni entro una modesta percentuale stabilita del proprio capitale di classe 1, e le detiene solo in via incidentale e per il tempo ragionevolmente necessario. Un modello che internalizza i flussi di ordini o accumula rischio in portafoglio non rimane entro tali limiti, e la categoria prudenziale può cambiare al variare dei volumi, senza che nulla cambi nel piano aziendale.

Il requisito patrimoniale discende dall'insieme di autorizzazioni (permissions) concesse alla società. L'importo su cui pianificare è quello determinato per il Suo modello specifico, non uno citato in una tabella generale.

Il quadro federale emesso il 13 aprile 2026 include la Negoziazione in Asset Virtuali come Principale e la Negoziazione in Asset Virtuali come Agente tra le sue otto attività. Questo è tutto ciò che è pubblicato su di essi. La risoluzione operativa è nominata nelle successive risoluzioni del regolatore ma il suo testo non è presente sulle pagine pubblicate dal regolatore, e la guida ancora presente sul sito descrive un regime superato con un diverso insieme di licenze e un diverso vocabolario.

Questa è una vera lacuna piuttosto che una lacuna nella nostra lettura, e dovrebbe essere dichiarata come tale. Chiunque al di fuori di Dubai il cui modello si trova vicino alla linea di negoziazione principale non ha ancora una definizione pubblicata contro cui testarsi.

Ciò che la guida federale più vecchia stabilisce, e ciò che non è stato contraddetto, è che i fondi dei clienti portano il loro stesso insieme di obblighi indipendentemente dagli attivi dei clienti: una revisione dei registri contabili di ciascun cliente alla fine della giornata lavorativa, regolamento dei conti dei clienti entro la fine del giorno lavorativo successivo per coprire carenze o ritirare surplus, e notifica al regolatore il giorno successivo dove la riconciliazione o il regolamento non possono essere completati. Nel momento in cui il fiat dei clienti entra nel modello, inizia un obbligo operativo quotidiano che non ha nulla a che fare con la custodia dei token.

VARA formula in modi diversi l'obbligo di registrazione per i grandi operatori di proprietary trading. La Regulation IV.A.7 lo applica a un'entità che investe attivamente il proprio portafoglio per un importo pari o superiore all'equivalente di USD 250,000,000 in qualsiasi periodo mobile di trenta giorni di calendario. Le FAQ di VARA indicano AED 1 Billion su base mobile di trenta giorni in una risposta, AED 1 Billion di volume di negoziazione mensile mobile in un'altra, e USD 250 Million di volume cumulativo mobile di trenta giorni in una terza. Il valore investito e il volume di negoziazione sono misure diverse e, per un portafoglio attivo, possono dare risultati diversi sulle medesime operazioni.

Citi per prima la Regulation IV.A.7 e rilevi che le FAQ differiscono. Consideri qualsiasi portafoglio prossimo a una delle due soglie come una questione da sottoporre a VARA tramite l'ente che rilascia la licenza commerciale prima di darle risposta internamente. La scadenza non lascia margine di attesa: la registrazione è dovuta prima di investire il volume, oppure entro tre Working Days dall'averlo investito.

Questo è anche il motivo per cui il veicolo, il certificato e la metodologia di misurazione devono essere definiti insieme piuttosto che in sequenza. Un gruppo che crea prima la società di trading e successivamente definisce la misurazione ha fissato la variabile più difficile prima di rispondere a quella più semplice.

Ogni voce di tale elenco è una valutazione di fatto sull'impostazione e sul comportamento, che l'autorità di vigilanza compie a posteriori, con discrezionalità dichiarata, e non una casella che si possa spuntare in anticipo. Chi si trova vicino al limite deve definire come un'unica decisione il veicolo, il certificato e la base di misurazione. Si tratta di un confronto sulla strutturazione. Si rivolga a noi prima che il portafoglio cresca, non dopo.