Торгівля власними коштами та торгівля коштами клієнтів це різні бізнеси

Власність капіталу є вхідними даними для аналізу, а не самим аналізом. Що насправді тестують обидва режими, це поведінка: чи представляє компанія себе, чи надає котирування, чи запрошує, як регулярна та постійна є діяльність, і чи є комерційний елемент. Стол, що базується виключно на партнерському капіталі, може провалити кожен з цих тестів і все ще бути в межах периметра.

Ось чому чесна відповідь на структурування рідко буває так або ні. Це: ось до якої частини ви наближаєтеся, ось що перемістить вас через це, і ось який інструмент вам потрібен з кожного боку.

VARA відносить торгівлю за власний рахунок до інших видів діяльності з віртуальними активами, а не до своїх восьми ліцензованих видів, і пов’язує з нею три обов’язки. Перший: сертифікат про відсутність заперечень (No Objection Certificate), який власна сторінка VARA описує як підтвердження того, що діяльність може здійснюватися під регуляторним наглядом без ліцензії на віртуальні активи. Його отримують, заповнивши Initial Disclosure Questionnaire (початкову анкету розкриття інформації) у комерційного ліцензіара (відповідна зона або канал onshore чи Department of Economy and Tourism), а не безпосередньо у VARA, причому вільна зона (free zone) має бути в Дубаї, поза межами DIFC. Другий: реєстрація у VARA, щойно суб’єкт активно інвестує власний портфель на суму, що дорівнює 250 000 000 USD або більше, за будь-які ковзні тридцять календарних днів, до інвестування або протягом трьох робочих днів (Working Days) після інвестування такого обсягу. Третій: окрема компанія для утримання книги.

VARA вказує, що ліцензованим VASP заборонено займатися власною торгівлею (proprietary trading) або торгувати портфелем активів своєї групи за ліцензією на регульований вид діяльності, і що для власної торгівлі необхідно створити окрему компанію. Це не правило поведінки, яким можна керувати за допомогою політики. Це друга компанія в організаційній структурі з власною торговою ліцензією від Department of Economy and Tourism або вільної зони Дубая, і ліцензія оншор для цієї юридичної особи є одним із варіантів. Реєстрація у VARA цього не змінює: за Регламентом вона не є ліцензією, а юридична особа, що інвестує власний портфель, не може приймати активи, які належать іншій юридичній особі, або торгувати ними.

Версія правила ширша за резюме. Правила ринкової поведінки VARA забороняють VASP активно інвестувати свій власний або портфель віртуальних активів своєї групи чи будь-які інші активи. Виняток є вузьким і конкретно названим: угоди з метою розумного управління чистими ліквідними активами, які VASP зобов'язаний утримувати, або розумного управління своїм казначейством або балансом, з веденням записів. Чи переходить певна угода межу, визначається на розсуд VARA, з урахуванням частоти, залучених активів, обсягу, характеру та тривалості, а також значущості отриманих прибутків для фінансового стану VASP.

Дилерська діяльність від власного імені сама по собі не виводить дубайський бізнес за межі ліцензованого периметра. Визначення Broker-Dealer Services у VARA прямо охоплює укладення угод з віртуальними активами як дилера від імені суб’єкта за власний рахунок, а окремо охоплює маркет-мейкінг (market making) віртуальними активами із використанням активів клієнтів. Перший елемент: діяльність за власний рахунок, що потрапляє до визначення ліцензованої діяльності; другий: межа, на якій модель маркет-мейкінгу остаточно перестає бути питанням казначейства. Радники Velarozone можуть перевірити модель маркет-мейкінгу за обома елементами до подання заявки.

Заходи з переведення будинку також супроводжують компанію в продуктах. Правила обслуговування біржі VARA стверджують, що VASP заборонено активно інвестувати свої власні або портфель віртуальних активів своєї групи або будь-які інші активи, і додають для уникнення сумнівів, що інвестування в похідні фінансові інструменти, що торгуються на біржі, включається до цієї заборони.

FAQ VARA позначає межу позиції без ліцензії. Трейдер, який використовує лише власні кошти, без клієнтів, наразі не зобов’язаний мати ліцензію VARA. Використання власних коштів для купівлі чи продажу з третьою стороною з ініціативи цієї третьої сторони виходить за межі значення торгівлі за власний рахунок у FAQ.

ADGM не публікує сторінку про торгівлю за власний рахунок, тому відповідь доводиться складати з частин. Параграф 4 Schedule 1 до Financial Services and Markets Regulations визначає інвестиційні операції від власного імені (as principal) і називає віртуальні активи в самому параграфі: купівля чи продаж фінансових інструментів, віртуальних активів або спотових товарів від власного імені є визначеним видом діяльності. Отже, дилерська діяльність від власного імені з віртуальними активами в принципі прямо підпадає під сферу дії, тому категоричне твердження, що торгівля за власний рахунок в ADGM звільнена, є перебільшенням.

Перший фільтр полягає в тому, що загальна заборона стосується лише регульованої діяльності, що здійснюється у вигляді бізнесу, і Регламенти визначають це: особа веде діяльність у вигляді бізнесу, якщо вона займається нею таким чином, що само по собі становить ведення бізнесу, подає себе готовою і здатною займатися цим, або регулярно запрошує інших займатися з ними угодами, які складають цю діяльність.

Другим є виняток під назвою відсутність відкритості. Особа не веде діяльність за параграфом 4, укладаючи угоду, що стосується цінного папера, віртуального активу або товару на спот, якщо не є вірним одне з чотирьох: вони заявляють про готовність, як принципал, купувати або продавати інвестиції такого роду за цінами, які визначаються ними загалом і постійно, а не від угоди до угоди; вони заявляють про готовність займатися бізнесом з купівлі таких інвестицій з метою їх продажу; вони заявляють про готовність займатися бізнесом з андеррайтингу; або вони регулярно запрошують членів суспільства з метою спонукання їх укладати такі угоди, а угода є результатом цього запрошення.

Третім є виняток для груп і спільних підприємств, який є дверима, якими фактично користуються сімейні офіси та групові казначейства. Він виключає з принципової торгівлі угоду, укладену з іншою особою, яка також діє як принципал, де двоє є членами однієї групи або учасниками спільного підприємства, і угода укладається для цілей цього підприємства. Він містить паралельні винятки для управління активами, що належать іншому члену групи, і для надання зберігання активів, що належать групі, а також вузький, умовний виняток для агентської торгівлі, що залежить від відсутності відкритості та регулярного запрошення публіки.

І визначення, що рятує від багатьох суперечок: управління активами як визначена діяльність - це управління на дискреційній основі активами, що належать іншій особі. Управління власними активами взагалі не входить у це визначення.

Наведені вище винятки відповідають на питання, чи потрібен вам дозвіл. Вони не діють після його отримання. Настанови ADGM вимагають від брокера чи дилера віртуальних активів розкривати клієнтам, чи може він здійснювати торгівлю за власний рахунок і, якщо так, чи може він торгувати проти позицій клієнтів. Вони також зазначають, що регулятор не дозволить таким фірмам займатися фронтраннінгом (front-running) або торгувати випереджаючи угоди клієнтів, чи торгувати за власний рахунок паралельно з угодами клієнтів.

Якщо дозвіл потрібен, то пруденційна структура залежить від другого розмежування, яке вимірюється, а не описується. Режим розрізняє дилінг як принципал і дилінг лише як зіставлений принципал (matched principal), а зіставлений принципал це визначений і перевірюваний стан: фірма укладає угоди як принципал лише для виконання замовлень клієнтів, утримує позиції за власний рахунок лише внаслідок неможливості зіставити ці замовлення, тримає ринкову вартість цих позицій у межах встановленої невеликої частки свого капіталу першого рівня і утримує їх лише принагідно та протягом розумно необхідного часу. Модель, що інтерналізує потік замовлень або накопичує ризик, не залишається в цих межах, і пруденційна категорія може змінюватися разом зі зміною обсягів, хоча в бізнес-плані нічого не змінюється.

Вимога до капіталу випливає з набору дозволів, наданих фірмі. Цифра, на яку слід орієнтуватися в плануванні, це та, що виведена для вашої власної моделі, а не наведена в загальній таблиці.

Федеральна структура, видана 13 квітня 2026 року, включає Торгівлю віртуальними активами як принципал і Торгівлю віртуальними активами як агент серед восьми своїх діяльностей. Це вся інформація, яка опублікована про них. Оперативне рішення називається в наступних резолюціях регулятора, але його текст не представлений на публічних сторінках регулятора, а керівництво, що ще знаходиться на сайті, описує скасовану систему з іншим набором ліцензій та іншою термінологією.

Це справжня прогалина, а не прогалина в нашому тлумаченні, і це слід вказати як таку. Будь-хто поза Дубаєм, чия модель сидить поблизу межі принципової торгівлі, поки не має опублікованого визначення, щоб перевірити себе.

Що старше федеральне керівництво дійсно встановлює, і що не було спростоване, так це те, що кошти клієнтів несе власний набір зобов'язань окремо від активів клієнтів: огляд облікових записів кожного клієнта наприкінці бізнес-дня, розрахунок клієнтських рахунків не пізніше, ніж в кінці наступного бізнес-дня, що покриває недостачі або зняття надлишків, і сповіщення регулятора наступного дня, де не може бути завершено узгодження чи розрахунок. З моменту, як фіатні кошти клієнта потрапляють у модель, починається щоденне оперативне зобов'язання, яке не має нічого спільного зі зберіганням токенів.

VARA по-різному формулює обов’язок реєстрації для великих трейдерів, що торгують за власний рахунок. Regulation IV.A.7 застосовує його до суб’єкта, який активно інвестує власний портфель на суму, що дорівнює 250 000 000 USD або більше, за будь-які ковзні тридцять календарних днів. FAQ VARA в одній відповіді наводить 1 млрд AED на ковзній основі за тридцять днів, в іншій: 1 млрд AED місячного ковзного торговельного обсягу, а в третій: 250 млн USD сукупного ковзного обсягу за тридцять днів. Інвестована вартість і торговельний обсяг це різні показники, і для активної книги вони можуть давати різні відповіді щодо тих самих угод.

Спершу посилайтеся на Regulation IV.A.7 і зазначайте, що FAQ відрізняється. Будь-яку книгу поблизу будь-якої з цих цифр розглядайте як питання, яке слід поставити VARA через комерційного ліцензіара, перш ніж відповідати на нього всередині компанії. Строк не залишає місця для очікування: реєстрація має бути здійснена до інвестування цього обсягу або протягом трьох робочих днів (Working Days) після його інвестування.

Саме тому транспортний засіб, сертифікат і методологія вимірювання повинні бути узгоджені разом, а не послідовно. Група, яка спочатку створює торгову компанію і працює над вимірюванням після цього, зафіксувала складніший показник перед тим, як відповісти на простіший.

Кожен пункт цього переліку це фактична оцінка подання та поведінки, яку регулятор робить постфактум, із заявленим розсудом, а не позначка, яку можна поставити заздалегідь. Тому, хто перебуває поблизу межі, потрібно вирішити питання про суб’єкта, сертифікат і основу вимірювання як одне рішення. Це розмова про структурування. Зверніться до нас, поки книга не стала більшою, а не після.