Stablecoin, önce bir ödeme sorusudur, ardından bir kripto sorusu

Sermaye Piyasası Kurulu, eskiden Menkul Kıymetler ve Emtia Kurulu olarak bilinmektedir, yayımlanan sanal varlık kılavuzlarında bölünmeyi belirtmektedir: sanal varlıklar iki kısma ayrılmaktadır, yatırım amaçlı sanal varlıklar ve ödeme amaçlı sanal varlıklar; ödeme amaçlı sanal varlıklar, depolama değer tesisleri de dahil olmak üzere, Merkez Bankası'nın yetkisi altındadır. Kılavuzlar, daha sonra Merkez Bankası'nın sanal varlık platformunda yatırım amaçlı listeleme ve ticaret için onayladığı herhangi bir sanal varlığın yatırımlara geri dönüşünü sağlamaktadır.

Aynı belge, çerçevenin geçerli olmadığı şeyleri de listesini vermektedir: dijital menkul kıymetler ve dijital emtia türev sözleşmeleri, geleneksel menkul kıymet yasaları altında menkul kıymet olarak kabul edilmektedir; hizmet tokenları ve yatırım amaçlı sanal varlıkları temsil etmeyen gayrimenkul tokenları; sanal varlıkları madencilik veya yaratma yazılımları; sadakat programları; ve ödeme amaçlı sanal varlıklar. 2022 tarihli Kabine Kararı No. 111 ile birlikte gelen basın bülteni, bunu bir cümlede anlatmaktadır.

İki şey ortaya çıkmaktadır. Bir token, kodunun tek bir satırı değişmeden düzenleyici değiştirebilir, çünkü sadece kullanımı değişir. Ve 'stablecoin' kelimesi, o kılavuzda herhangi bir yerde faaliyet gösteren terim değildir — düzenleyicinin ifadesi, ne yaptığına dair bir tanım olan ödeme amaçlı sanal varlıklardır.

VARA'nın VA İhraç Yönetmeliği, bir fiat-referanslı sanal varlığı, bir veya daha fazla fiat para birimi veya diğer fiat-referanslı varlıklara göre istikrarlı bir değer koruduğu iddiasında bulunan bir varlık olarak tanımlamaktadır; bu varlık, BAE'de yasal ödeme aracı statüsüne sahip değildir ve BAE'de mal veya hizmet satın alınması için bir ödeme aracı olarak kullanım amacıyla çıkarılmamaktadır. Daha sonra, belli bir durumu hariç tutmaktadır: dirheme karşı istikrarlı bir değer koruduğu iddiasında bulunan herhangi bir fiat-referanslı sanal varlığın, o yönetmelik veya bağlantılı kurallar altında onaylanamayacağı ve Merkez Bankası'nın tek ve münhasır düzenleyici yetkisi altında kalacağı belirtilmektedir.

Yönetmelikler daha ileri giderek sürekli bir seçenek açık tutmaktadır. VARA, kendi takdirine bağlı olarak, herhangi bir sanal varlığı veya sanal varlık türünü Merkez Bankası'nın düzenlediği olarak sınıflandırabilir. Merkez bankası dijital para birimi tamamen hariç tutulmuş durumdadır ve VASPs'in belirli sanal varlıklar, ödeme token hizmetleri ile ilgili olarak geçerli federal Merkez Bankası yönetmeliklerine ve kılavuzuna uyması gerekmektedir.

Dirheme atıfta bulunmayan her şey için, VARA'nın ihraç çerçevesi katmanlar halinde işlemektedir. Fiat-referanslı veya varlık-referanslı bir ihraç, lisans gerektiren Birinci Kategori bir ihraçtır ve bunun üzerine ek kural seti eklenmiştir; istisna olmayan her şey ise İkinci Kategori olarak tanımlanmaktadır, lisanslı değildir ancak kural kitabının kendi tanımına göre, Lisanslı Dağıtıcı aracılığıyla veya onun tarafından yerleştirilmeli veya dağıtılmalıdır. Kural kitabı ile VARA'nın açıklayıcı sayfaları arasında İkinci Kategorinin önceden onay gerektirip gerektirmediği konusunda bir tutarsızlık bulunmaktadır ve biz herhangi bir pozisyonu kesinleşmiş olarak belirtmiyoruz — belirli bir token için, ticari lisanslayıcı aracılığıyla VARA'ya sunulması gerekmektedir.

Ödeme Tokeni Hizmetleri Yönetmeliği, üç kategori ödeme tokeni hizmeti tanımlar: ödeme tokeni ihracı, ödeme tokeni dönüştürmesi ve ödeme tokeni saklama ve transferi. Madde 2(1), hiçbir kişinin BAE içinde veya BAE'deki kişilere yönelik olarak bunlardan herhangi birini ifa edemeyeceğini belirtiyor; bu, Merkezi Banka tarafından lisanslı veya kaydedilmiş olunduğu takdirde geçerlidir. Bu, her kişi için bağımsız bir yasaklama ve firma başka bir şey tutsa bile zayıflamaz.

Yasaklamanın tüm kişilere, virtual asset faaliyetlerini gerçekleştirmek için lisanslı veya düzenlenmiş olan kişileri de kapsadığına dair açık carry-over cümlesi - Madde 2(2) ve Madde 2(3)'te yer alır ve Madde 2(1)'de değildir. Gerçekten nerede bulunduğunun belirtilmesi gerekir, ancak sonuç bunun üzerine bağımlı değildir: paragraf 1 zaten herkesi kapsar.

Birimin değeri tasarlanmış değil, sabittir: dirhem ödeme tokenleri yalnızca dirhem cinsinden değerlenmeli ve yabancı ödeme tokeni ihraççıları yalnızca bir yabancı para cinsinden değerlenmelidir. Algoritmik stabilcoin'ler ve gizlilik tokenleri ihraç edilemez, hizmet verilemez veya hatta tanıtılamaz ve bu yasaklamalar - Madde 2(3) ve Madde 2(11) - BAE'de başka bir yerde lisanslı olan kişilere açık uzantıyı taşır.

Yazışma, faaliyet kayıtlarında görünmektedir. Dubai ana karasal faaliyet listesinde, üç stabilcoin satırı - ihraç, saklama ve transfer, ve değişim - görünmektedir ve her biri bir Merkez Bankası ödeme token iznine işaret etmektedir. Bunlar, Merkez Bankası'nın kendi üç kategorisine bire bir karşılık gelmektedir; bu da bir faaliyet kataloğunun, ikinci düzenleyicinin isteğe bağlı olmadığını belirleyen en temiz sinyalidir.

ADGM'nin FSRA'sı, bir fiat para biriminin sabit miktarını referans alan ve bu kadar değer karşılığı talep üzerine ihraççisinden talep edilebilen bir stabilcoin için fiat-referanslı token terimini kullanmakta ve birini ihraç etmek, ayrı bir düzenlemeli faaliyet olarak kendi ihtiyatlı kategorisine sahiptir - varlık yönetimi ve saklama sağlama ile aynı kategori ama ihraç iznine ek olarak önemli ölçüde daha yüksek bir sermaye tabanı gereklidir. Sayıları yayımlamıyoruz; şekil önemli, ve şekil bir stabilcoin ihraç etmenin sanal varlık izni tutmaktan bir varyasyon olmadığıdır.

Varlık kabul mekanizması, ADGM'nin olağan sanal varlıklar üzerindeki muamelesinin tersine çalışır. Fiat-referanslı tokenler için düzenleyici, kendisi tarafından karar verilir ve bir konsolide liste yayımlanır, kabul her token ve ağ başına verilir ve kabul sadece ADGM içinde kullanıma açıktır. Varlık destekli tokenler, bir sepet para birimini referans alanlar ya da geri alma hakkı koşullu veya belirsiz olanlar kabul için uygun olmayanlar olarak belirtilmektedir.

Ve bir varlık, yalnızca bir fiat para birimine karşı istikrar amaçlıysa, ADGM'nin kılavuzu, bunun tanımı karşılamayacağını belirtiyor ve bununla düzenlenmiş bir faaliyet yürütmek isteyen bir kişinin, belirli varlığın düzenleyici muamelesini tartışmak için FSRA ile iletişime geçmesi gerektiğini söylemektedir. Bu, bir düzenleyicinin, kendi kelimeleriyle, cevabın özel olduğunu yazmasıdır.

Federal düzenleyici, 2026 yılında Merkezi Banka tarafından lisanslanmış, sigorta şirketleri hariç, kuruluşların sanal varlıklar ile ilgili faaliyetleri yürütmesini sağlayan bir karar yayımladı. Bu gerçek bir yapılandırma aracı: Zaten Merkezi Banka lisansına sahip olan veya alabilecek olan bir grup için, federal sanal varlık faaliyet setine giden yol ikinci bir lisans gerektirmeyebilir.

Kararın ne söylediği, izin verilenin lisans sahibinin grubuna, bağlı kuruluşlarına veya şubelerine erişip erişmediği veya Merkezi Banka'nın kendi onayının ayrıca gerekli olup olmadığı değildir. Sigorta muafiyeti belirtilmiştir; başka bir şey yok. Bu, doğru grup için oldukça değerli ve yanlış grup için hiçbir değer taşımayan türden bir hükümdür ve ikisini ayırmak okumakla ilgili değildir.

Bir yükümlülükleri yerine getiren bir token ile kazanç için tutulan bir token aynı varlık olabilir. Düzenleyicilerin karışık kullanım aracını nasıl tanımladığını veya kimin karar verdiğini belirten hiçbir şey yayımlanmamıştır - ve bu cevap, düzenleyiciyi, izinleri ve sermaye muamelesini seçer. Bu alanın en büyük açık sorusudur ve tasarım aşamasında sorulur ya da hiç sorulmaz.

Ayrıca okuyucu, yayımlanan sayfalardan herhangi birinden belirli bir rezerv, geri alma ve değeri tasarımının lisanslanabilir olup olmadığını veya ilk hangi düzenleyiciye başvurulması gerektiğini göremez; böylece diğerinin yapıyı engellemediğinden emin olunur. Buradaki sıra idari değildir. Yanlış sırayla yaklaşmak, hiçbir düzenleyicinin şimdi kabul etmeyeceği bir tasarım ortaya çıkarabilir.

Bir stabilcoin tasarımı, herhangi birinin başvuru açmasından çok önce lisanslanabilir ya da lisanslanamaz. Karar veren şey, rezerv, geri alma hakkı, birim değeri ve amaçlanan kullanımdır; bu iki düzenleyici karşısında birlikte okunmalı ve yaklaşım sırası yapıyı engelleyebilir.

Token tasarımını ve piyasa planını, varlık oluşmadan önce getirin; böylece aracın gerçekten hangi rejimde olduğunu, tasarımda bununla tutarsız olanın ne olduğunu ve hangi düzenleyiciye önce yaklaşılması gerektiğini söyleyebiliriz. Bu, hukuki tavsiye değil yapılandırma yorumudur ve belirli bir durum kümesini herhangi bir düzenleyicinin nasıl okuyacağı konusunda bir görüş değildir.