Kendi paranızla işlem yapmak ile başkasının parasıyla işlem yapmak farklı işlevlerdir

Sermayenin sahipliği analizin bir girdisidir, analizde değil. Her iki rejimin de gerçekten test ettiği şey davranıştır: firmanın kendini nasıl sunduğu, teklif verip vermediği, talep edip etmediği, faaliyetinin ne kadar düzenli ve sürekli olduğu ve ticari bir unsur olup olmadığı. Tamamen ortak sermaye ile çalışan bir masa, bu testlerin her birini geçemeyebilir ve yine de bir çevre içinde olabilir.

Bu nedenle dürüst yapılandırma yanıtı nadiren evet veya hayırdır. Cevap: hangi bacakta yakın olduğun, hangi tarafta geçmenizi sağlayacak olan ve her iki taraf için hangi araca ihtiyacınız olduğudur.

VARA, kendi başına lisanslı bir faaliyet olmayan bir şey olarak özgün ticareti yayımlar ve ona üç ayrı yükümlülük ekler. VARA'dan bir No Objection Certificate (Olumsuzluk Belgesi) talep eder, bu belge VARA'nın kendi sayfasında düzenleyici gözetim altında sanal varlık lisansı olmaksızın faaliyetin yürütülebileceğini onayladığı şeklinde tanımlanmaktadır. Sertifika, VARA'dan doğrudan değil, ticari lisans veren aracılığıyla — bir serbest bölgeden veya Ekonomi ve Turizm Departmanından — temin edilir. Ve belirlenen bir eşik üzerinde özgün ticaretin VARA ile kaydedilmesi gerekmektedir.

Sonra yapı değişikliğine neden olan varlık noktası var. VARA, lisanslı VASP'lerin (Sanal Varlık Servis Sağlayıcıları) kendi ticaretlerini yapmalarının veya grup portföylerinde yer alan varlıkları ticaretini gerçekleştirmelerinin, düzenlenmiş faaliyet lisansı altındaki yasak olduğunu belirtmekte ve kendi ticareti için ayrı bir şirketin kurulması gerektiğini vurgulamaktadır. Bu, bir politikayla yönetebileceğiniz bir davranış kuralı değildir. Bu, organizasyon şemasında bir şirkettir.

Kural kitabının versiyonu özetinden daha kapsamlıdır. VARA'nın Pazar Davranış Kuralları, VASP'lerin kendi ya da grup portföylerindeki sanal varlıkları veya diğer varlıkları aktif olarak yatırım yapmalarını yasaklamaktadır. İstisna dar ve belirgin bir şekilde tanımlanmıştır: VASP'nin tutması gereken net likit varlıkların ihtiyatlı yönetimi veya hazine veya bilanço yönetimi amaçlı işlemler, kayıtları tutmak suretiyle yapılmalıdır. Belirli bir işlemin sınırı aşıp aşmadığı, VARA'nın mutlak ve tek yetkisi dahilinde olup, sıklık, varlıklar, hacim, doğa ve süresi ile elde edilen kârların VASP'nin mali durumu üzerindeki önemini değerlendirilerek belirlenir.

Ana muhatap olarak işlem yapmak yalnızca bir Dubai işletmesini lisanslı sınırlar dışına çıkarmaz. VARA'nın Broker-Dealer Hizmetleri tanımı, sanal varlık işlemlerine, varlıklar adına, kendi hesabına bir tacir olarak dahil olmayı açıkça içermekte ve ayrıca müşteri varlıklarını kullanarak sanal varlıklarda piyasa yapmayı da dahil etmektedir. İlk kısım, lisanslı bir faaliyet tanımının içinde yer alan kendi hesabına işlem faaliyetidir; ikinci kısım ise piyasa yapma modelinin tamamen bir hazine sorusu olmaktan çıktığı noktadır.

Ev sahibi kitabının işlem yasakları, firmayı ürünlere de taşır. VARA'nın Borsa Hizmetleri Kural Kitabı, VASP'lerin kendi veya grup portföylerinde bulunan sanal varlıkları veya diğer varlıkları aktif olarak yatırım yapmalarını yasaklamakta olup, bu yasak kapsamına borsa işlemine tabi türevlerde yatırım yapmanın da dahil olduğu konusunu açıklık getirmek amacıyla eklemektedir.

Bu nedenle Dubai pozisyonu, kendi hesabına ticaretin düzenlenmediği değildir. Kendi hesabına ticaretin farklı bir araçla, farklı bir şirketle işlendiği ve lisanslı olanın dışına açıkça çıkarıldığıdır.

ADGM (Abu Dhabi Global Market) kendi ticaret sayfasını yayınlamaz ve cevap bir araya getirilmelidir. Finansal Hizmetler ve Pazarlar Yönetmelikleri Ek 1'in 4. paragrafı, ana muhatap olarak yatırım yapmayı tanımlamakta ve sanal varlıklara atıfta bulunmaktadır — finansal araçları, sanal varlıkları veya spot emtiaları ana muhatap olarak alım satımı, belirli bir faaliyet türü olarak tanımlanmıştır. Bu nedenle sanal varlıklar üzerinde ana muhatap olarak işlem yapmak, ilkesel olarak kapsam içindedir; bu nedenle ADGM'de kendi ticaretinin muaf olduğu iddiası aşırı bir değerlendirmedir.

İlk filtre, genel yasakların yalnızca bir iş olarak yürütülen düzenlenmiş faaliyetler üzerinde etkili olmasıdır ve Yönetmelikler bunu tanımlar: bir kişi, bir faaliyeti iş olarak yürütüyorsa, bu durumu kendileri için oluşturacak şekilde belirli bir şekilde girişimde bulunuyorlarsa, bu faaliyeti yürütmek için isteyerek ve yetenekli olduklarını gösteriyorlarsa veya belirli olarak diğerlerini bu faaliyeti gerçekleştirmeye düzenli olarak teşvik ediyorlarsa, bir faaliyeti iş olarak yürütmüş kabul edilir.

İkinci olarak, dışarıda bulunma başlığı altındaki istisna vardır. Bir kişi, bir menkul kıymet, sanal varlık veya spot emtiayla bağlantılı bir işleme, dört durumdan biri doğru olmadıkça, girişim yapmaz: kendi belirledikleri fiyatlarla sürekli olarak ve genel olarak o tür yatırımları alım ya da satım yapma arzusu ile; yatırım yapma amacıyla bu tür yatırımları satın alma işinde bulunduklarına dair beyan; sigortalama işinde bulunduklarına dair beyan; ya da kamu üyelerini bu tür işlemleri gerçekleştirmeye teşvik etmek amacıyla düzenli olarak talep etmeleri ve işlem, o talep sonucunda gerçekleşirse.

Üçüncü olarak, grupların ve ortak girişimlerin istisnası, aile ofisleri ve grup hazine yönetimlerinin kullandığı kapıdır. Bu, iki kişinin de ana muhatap olarak işlem yaptığı, aynı grupta bulunan bir kişi ile yapılan bir işlemi ana muhatap işleme dahil etmez veya ortak bir girişimde bulunan katılımcılardan biri olduğunda ve işlem, o girişim amacına yönelik olduğunda. Diğer grup üyelerine ait varlıkları yönetme ve grup mülkiyetindeki varlıkların saklama işlemleri için paralel istisnalar taşır ve dışarıda bulunmama ve kamuya düzenli olarak talep etme şartına bağlı daha dar bir koşullu istisna taşır.

Ve birçok tartışmayı ortadan kaldıran tanımlayıcı bir nokta: belirli bir faaliyet olarak varlık yönetimi, başka birine ait varlıkları takdir yetkisiyle yönetmektir. Kendi varlıklarınızı yönetmek, tanım içine dahil değildir.

Yukarıdaki istisnalar, bir izin gerekip gerekmediğini cevaplar. Ancak bunlar, izin alındıktan sonraki yaşamda devam etmez. ADGM'nin rehberi, bir sanal varlık aracısı veya satıcısının, kendi hesabına kendi işlemlerini yürütüp yürütmeyeceğini, eğer öyleyse, müşteri pozisyonlarına karşı işlem yapıp yapmayacağını müşterilere açıklamasını gerektirir — ve düzenleyicinin, bu tür firmaların, müşterinin ticaretlerine öncelik vermesine veya onlarla birlikte kendi hesabına işlem yapmalarına izin vermeyeceğini belirtmektedir.

Eğer bir izin gerekiyorsa, prudansiyel şekil, tanımlanmış ve test edilebilen bir duruma ayrılan ikinci bir ayrım üzerine şekillenir: rejim, ana muhatap olarak işlem yapmayı, yalnızca eşleşmiş muhatap olarak işlem yapmaktan ayırır ve eşleşmiş muhatap, firmaların yalnızca müşterilerin siparişlerini yerine getirmek için ana muhatap olarak işlem yaptığı, kendi hesabına alım pozisyonlarını ancak bu siparişlerin eşleşmediği durumlarda tuttuğu, bu pozisyonların piyasa değerini belirli bir kısmı ile sınırlı tuttuğu ve yalnızca tesadüfen ve makul bir süre için tuttuğu tanımlanmış bir hâldir. Akışın içselleştirildiği veya riskin depolandığı bir model, bunların içinde kalamaz — ve prudansiyel kategori, her hangi bir iş planında bir değişiklik olmaksızın, hacimler değiştikçe değişebilir.

Şekli tanımlamayı kasıtlı olarak yapıyoruz, sayıları değil. Sermaye tabanları, bu kategoriler arasında bir magnitüd sırasıyla farklılık gösterir ve modeliniz için önemli olan rakam, izin setinizden türetilen değil, pazarlama tablosunda alıntı yapılan rakamdır.

13 Nisan 2026'da yayınlanan federal çerçeve, ana muhatap olarak sanal varlıklarla işlem yapmayı ve temsilci olarak sanal varlıklarla işlem yapmayı sekiz faaliyeti arasında dahil etmektedir. Bunlar hakkında yayınlanan toplam budur. Etkili çözüm, düzenleyicinin sonraki kararlarında adlandırılmıştır ancak metni düzenleyicinin yayınladığı sayfalarda değildir ve sitede hala yer alan rehber, farklı bir lisans seti ve farklı bir kelime dağarcığıyla değişmiş bir rejimi tanımlamaktadır.

Bu, kendi okumamızda bir boşluk değil, gerçek bir boşluktur ve bu bir boşluk olarak belirtilmelidir. Dubai dışında, kendi modelinin ana muhatap işlem sınırına yakın olan hiç kimsenin kendilerini test edecekleri bir tanım yoktur.

Eski federal rehberliğin, ve yalanlanmamış olanın, müşteri fonlarının, müşteri varlıklarından bağımsız olarak kendi yükümlülük setlerini beraberinde getirdiğini belirtmektedir: her müşterinin hesap kayıtlarının gün sonunda gözden geçirilmesi, müşteri hesaplarının en geç bir sonraki iş günü içerisinde eksiklikleri kapatma veya fazlalıkları çekme amacıyla tasfiye edilmesi ve uzlaşma veya tasfiyenin tamamlanamadığı durumlarda bir sonraki günde düzenleyiciye bildirim yapılması. Müşteri fiat, modele girdiği andan itibaren, tokenlerin saklama ile ilgisi olmayan günlük bir operasyon yükümlülüğü başlamaktadır.

Dubai'nin büyük ana muhatap ticaretleri için kayıt yükümlülüğü, VARA tarafından birden fazla kez belirtilmekte ve tutarlı bir şekilde yapılmamaktadır. Yönetmelikler, kendi portföyünü sanal varlıklarda belirtilen bir değerde veya üstünde aktif olarak yatırım yapan bir tüzel kişiliğe yükümlülük getirmektedir. VARA'nın SSS bölümü, aynı yükümlülüğü, kırılmalı otuz günlük ticaret hacmi referansıyla açıklamaktadır. Bunlar iki farklı ölçümdür ve aktif bir kitap için aynı işlem setinde önemli ölçüde farklı cevaplar üretir. Para birimi ve miktarlar da sayfalar arasında farklılık gösterebilir.

Hiçbir rakamı yayınlamayacağız, çünkü düzenleyicinin iki farklı şekilde açıkladığı bir ölçüm temeli üzerine bir eşik yayınlamak, yanlış bir kesinlik sunmak olur. Doğru formülasyon dürüst olanıdır: Yönetmeliklere atıfta bulunun, SSS'nin farklı olduğunu belirtin ve her nerede olursa olsun, o sınırı aşan herhangi bir kitabı, VARA'ya ticari lisansör aracılığıyla sormak üzere bir soru olarak değerlendirmenizi öneririz.

Ayrıca bu neden, aracın, sertifikanın ve ölçüm metodolojisinin birlikte sonuçlandırılması gerektiğidir, ardışık olarak değil. Ticaret şirketini ilk önce kurup, ölçümü daha sonra gözden geçiren bir grup, kolay olan soruyu yanıtlamadan sıkı değişkeni belirlemiştir.

O listedeki her bir öğe, düzenleyicinin sonrasında belirli bir takdir yetkisiyle yaptığı bir sunum ve davranış hakkında olgusal bir değerlendirmedir; önceden işaretlenebilecek bir kutu değil. Hattın yakınındaki herkesin araçları, sertifikası ve ölçüm esasları tek bir karar olarak belirlenmelidir. Bu bir yapılandırma konuşmasıdır — kitabınız büyümeden önce bizimle konuşun, sonrasında değil.