การค้าเงินของคุณเองและการค้าเงินของคนอื่นเป็นธุรกิจที่แตกต่างกัน

การเป็นเจ้าของทุนเป็นข้อมูลนำเข้าสำหรับการวิเคราะห์ ไม่ใช่การวิเคราะห์ สิ่งที่กฎระเบียบทั้งสองจริงๆ ทดสอบคือพฤติกรรม: ว่าบริษัทมีการแสดงตัวไหม, ว่ามันกล่าวราคาไหม, ว่ามันขอรับไหม, หรือกิจกรรมมีความต่อเนื่องและสม่ำเสมอเพียงใด และว่ามีส่วนเชิงพาณิชย์ไหม โต๊ะที่ดำเนินการด้วยเงินทุนของพันธมิตรทั้งหมดสามารถล้มเหลวในการทดสอบเหล่านี้ทุกข้อและยังคงอยู่ภายในขอบเขต

นี่คือเหตุผลที่คำตอบที่ซื่อสัตย์ในการจัดโครงสร้างมักจะไม่ใช่ใช่หรือไม่ใช่ แต่คือ: นี่คือส่วนใดที่คุณใกล้ชิด, นี่คือสิ่งที่จะทำให้คุณข้ามไป, และนี่คือเครื่องมือใดที่คุณต้องในแต่ละด้าน

VARA จัดการซื้อขายเพื่อบัญชีตนเองไว้ในกิจกรรมสินทรัพย์เสมือนอื่น ไม่ใช่ในแปดกิจกรรมที่ต้องมีใบอนุญาต และกำหนดภาระผูกพันสามประการ ประการแรกคือหนังสือรับรองการไม่คัดค้าน (No Objection Certificate) ซึ่งหน้าเว็บของ VARA เองอธิบายว่าเป็นการยืนยันว่ากิจกรรมนั้นอาจดำเนินการภายใต้การกำกับดูแลของหน่วยงานกำกับได้โดยไม่ต้องมีใบอนุญาตสินทรัพย์เสมือน หนังสือนี้ได้รับโดยการกรอกแบบสอบถามการเปิดเผยข้อมูลเบื้องต้น (Initial Disclosure Questionnaire) กับผู้ออกใบอนุญาตทางการค้า (โซนหรือช่องทางออนชอร์ที่เหมาะสม หรือกรมเศรษฐกิจและการท่องเที่ยว〈Department of Economy and Tourism〉) ไม่ใช่จาก VARA โดยตรง และฟรีโซน (free zone) ต้องอยู่ในดูไบนอก DIFC ประการที่สองคือการจดทะเบียนกับ VARA เมื่อนิติบุคคลลงทุนในพอร์ตโฟลิโอของตนเองอย่างจริงจังเทียบเท่า 250,000,000 ดอลลาร์สหรัฐขึ้นไปในช่วงสามสิบวันตามปฏิทินแบบเลื่อนต่อเนื่องใดก็ตาม ก่อนลงทุนหรือภายในสามวันทำการ (Working Days) นับจากที่ได้ลงทุนในปริมาณนั้นแล้ว ประการที่สามคือบริษัทแยกต่างหากเพื่อถือพอร์ต

VARA ระบุว่า VASP ที่ได้รับใบอนุญาตถูกห้ามซื้อขายเพื่อบัญชีตนเอง หรือซื้อขายพอร์ตสินทรัพย์ของกลุ่มตน ภายใต้ใบอนุญาตกิจกรรมที่อยู่ในการกำกับดูแล และต้องจัดตั้งบริษัทแยกต่างหากสำหรับการซื้อขายเพื่อบัญชีตนเอง นี่ไม่ใช่กฎความประพฤติที่บริหารจัดการได้ด้วยนโยบาย แต่เป็นบริษัทที่สองในผังองค์กรซึ่งมีใบอนุญาตทางการค้าของตนเองจากกรมเศรษฐกิจและการท่องเที่ยว (Department of Economy and Tourism) หรือฟรีโซน (free zone) ของดูไบ และใบอนุญาตออนชอร์สำหรับนิติบุคคลเป็นหนึ่งในเส้นทางนั้น การจดทะเบียนกับ VARA ไม่ได้เปลี่ยนเรื่องนี้ เพราะภายใต้ข้อบังคับ (Regulations) การจดทะเบียนไม่ใช่ใบอนุญาต และนิติบุคคลที่ลงทุนในพอร์ตโฟลิโอของตนเองไม่อาจรับหรือซื้อขายสินทรัพย์ที่เป็นของนิติบุคคลอื่น

เวอร์ชันของคู่มือการดำเนินการกว้างกว่าบทสรุป คู่มือกฎการดำเนินการของ VARA ห้ามไม่ให้ VASP ลงทุนในพอร์ตโฟลิโอสินทรัพย์ดิจิทัลหรือสินทรัพย์อื่น ๆ ของตนเองหรือของกลุ่มอย่างกระตือรือร้น กฎข้อยกเว้นจะแคบและมีชื่อ: การทำธุรกรรมเพื่อการจัดการที่รอบคอบของสินทรัพย์หมุนเวียนสุทธิที่ VASP ต้องถือไว้ หรือการจัดการที่รอบคอบของเงินสดหรือบัญชีงบดุล โดยมีการเก็บบันทึก ว่าการทำธุรกรรมใด ๆ เจาะขีดจำกัดหรือไม่นั้นอยู่ภายใต้ดุลยพินิจของ VARA โดยสิ้นเชิง โดยพิจารณาจากความถี่ สินทรัพย์ที่เกี่ยวข้อง ปริมาณ ลักษณะและระยะเวลา และความสำคัญของผลกำไรที่เกิดขึ้นต่อสถานะทางการเงินของ VASP

การซื้อขายในฐานะตัวการไม่ได้ทำให้ธุรกิจในดูไบอยู่นอกขอบเขตที่ต้องมีใบอนุญาตโดยลำพัง คำนิยามบริการนายหน้า-ดีลเลอร์ (Broker-Dealer Services) ของ VARA ครอบคลุมอย่างชัดแจ้งถึงการทำธุรกรรมสินทรัพย์เสมือนในฐานะดีลเลอร์แทนนิติบุคคลเพื่อบัญชีของตนเอง และครอบคลุมแยกต่างหากถึงการเป็นผู้ดูแลสภาพคล่อง (market making) ในสินทรัพย์เสมือนโดยใช้สินทรัพย์ของลูกค้า องค์ประกอบแรกคือกิจกรรมเพื่อบัญชีตนเองที่อยู่ในคำนิยามของกิจกรรมที่ต้องมีใบอนุญาต องค์ประกอบที่สองคือเส้นที่แบบจำลองการดูแลสภาพคล่องหยุดเป็นเพียงเรื่องของการบริหารเงินสด ที่ปรึกษาของ Velarozoneสามารถทดสอบแบบจำลองการดูแลสภาพคล่องกับทั้งสององค์ประกอบก่อนยื่นคำขอ

การห้ามซื้อขายตารางบ้านยังติดตามบริษัทเข้าไปในผลิตภัณฑ์ คู่มือบริการแลกเปลี่ยนของ VARA ระบุว่าผู้ประกอบการ VASP ถูกห้ามไม่ให้ลงทุนในพอร์ตโฟลิโอสินทรัพย์ดิจิทัลหรือสินทรัพย์อื่น ๆ ของตนเองหรือของกลุ่มอย่างกระตือรือร้น และเพิ่มเติมเพื่อความชัดเจนว่าการลงทุนในอนุพันธ์ที่ซื้อขายในตลาดแลกเปลี่ยนรวมอยู่ในข้อห้ามนั้น

คำถามที่พบบ่อย (FAQ) ของ VARA ระบุขอบเขตของจุดยืนที่ไม่ต้องมีใบอนุญาต เทรดเดอร์ที่ใช้เงินทุนของตนเองเท่านั้นโดยไม่มีลูกค้า ไม่จำเป็นต้องถือใบอนุญาต VARA ในขณะนี้ การใช้เงินทุนของตนเองซื้อหรือขายกับบุคคลที่สามตามการริเริ่มของบุคคลที่สามนั้นอยู่นอกความหมายของการซื้อขายเพื่อบัญชีตนเองตาม FAQ

ADGM ไม่ได้เผยแพร่หน้าเกี่ยวกับการซื้อขายเพื่อบัญชีตนเอง และคำตอบต้องประกอบขึ้นเอง ย่อหน้าที่ 4 ของ Schedule 1 แห่งข้อบังคับบริการทางการเงินและตลาด (Financial Services and Markets Regulations) กำหนดการซื้อขายหลักทรัพย์ในฐานะตัวการ และระบุสินทรัพย์เสมือนไว้ในย่อหน้านั้นเอง การซื้อหรือขายตราสารทางการเงิน สินทรัพย์เสมือน หรือสินค้าโภคภัณฑ์แบบสปอตในฐานะตัวการเป็นกิจกรรมประเภทที่กำหนด ดังนั้นโดยหลักการ การซื้อขายในฐานะตัวการในสินทรัพย์เสมือนจึงอยู่ในขอบเขตอย่างชัดเจน ซึ่งเป็นเหตุผลที่คำกล่าวอ้างตรง ๆ ว่าการซื้อขายเพื่อบัญชีตนเองได้รับการยกเว้นใน ADGM เป็นการกล่าวเกินจริง

กรองแรกคือข้อห้ามทั่วไปเท่านั้นที่จะบังคับใช้ในการดำเนินการที่มีการควบคุมที่ดำเนินการในลักษณะทางธุรกิจ และข้อบังคับนิยามว่า: บุคคลนั้นดำเนินการในกิจกรรมโดยวิธีทางธุรกิจถ้าพวกเขามีส่วนร่วมในลักษณะที่ถือเป็นการดำเนินธุรกิจ ถือว่าตนเองมีความสามารถและเต็มใจที่จะมีส่วนร่วมในกิจกรรมนั้น หรือเป็นประจำชักชวนผู้อื่นให้มีส่วนร่วมในธุรกรรมที่เกิดขึ้น

กรองที่สองคือข้อยกเว้นที่หัวข้อการไม่มีการเสนอบุคคลนั้นจะไม่ดำเนินกิจกรรมภายในข้อ 4 โดยการเข้าทำธุรกรรมที่เกี่ยวข้องกับหลักทรัพย์ สินทรัพย์ดิจิทัล หรือสินค้าโภคภัณฑ์เว้นเสียแต่ว่าหนึ่งในสี่สิ่งนี้เป็นจริง: พวกเขาเสนอว่าสามารถและเป็นหลักในการซื้อหรือขายการลงทุนประเภทนั้นที่ราคาที่ถูกกำหนดโดยพวกเขาทั่วไปและต่อเนื่องมากกว่าที่เป็นธุรกรรมตามธุรกรรม; พวกเขาเสนอว่าตนมีส่วนร่วมในธุรกิจการซื้อการลงทุนดังกล่าวด้วยความตั้งใจที่จะขาย; พวกเขาเสนอว่าตนมีส่วนร่วมในธุรกิจการรับรอง; หรือพวกเขาเป็นประจำชักชวนสมาชิกของสาธารณะด้วยจุดประสงค์ในการสร้างแรงจูงใจให้พวกเขาเข้าทำธุรกรรมดังกล่าว และธุรกรรมที่เกิดขึ้นก็มาจากการชักชวนดังกล่าว

กรองที่สามคือข้อยกเว้นให้กับกลุ่มและกิจการร่วม ซึ่งเป็นประตูที่สำนักงานครอบครัวและการเงินร่วมใช้จริง มันยกเว้นการทำธุรกรรมในฐานะหลักที่มีการเข้าทำธุรกรรมกับบุคคลอื่นที่ดำเนินการในฐานะหลักอยู่ด้วยกันซึ่งเป็นสมาชิกของกลุ่มเดียวกันหรือมีส่วนร่วมในกิจการร่วมและธุรกรรมสำหรับวัตถุประสงค์ของกิจการนั้น มันมีข้อยกเว้นที่ขนานกันในการจัดการสินทรัพย์ที่เป็นของอีกสมาชิกของกลุ่มและการให้การดูแลสินทรัพย์ที่เป็นเจ้าของกลุ่ม และข้อยกเว้นที่แคบกว่าและมีเงื่อนไขสำหรับการซื้อขายโดยตัวแทนที่ขึ้นอยู่กับการไม่เสนอและการไม่ชักชวนสาธารณะเป็นประจำ

และประเด็นนิยามที่จะช่วยลดข้อโต้แย้งมากมาย: การจัดการสินทรัพย์ ซึ่งเป็นกิจกรรมที่ระบุ คือการจัดการสินทรัพย์ของบุคคลอื่นในแบบที่มีดุลยพินิจ การจัดการของตนเองไม่ได้อยู่ในความหมายเลย

ข้อยกเว้นข้างต้นตอบคำถามว่าท่านต้องมีการอนุญาตหรือไม่ แต่ไม่ได้คงอยู่ต่อไปในการดำเนินงานหลังจากได้รับอนุญาตแล้ว แนวปฏิบัติของ ADGM กำหนดให้นายหน้าหรือดีลเลอร์สินทรัพย์เสมือนเปิดเผยแก่ลูกค้าว่าอาจซื้อขายเพื่อบัญชีตนเองได้หรือไม่ และหากได้ อาจซื้อขายสวนทางกับสถานะของลูกค้าได้หรือไม่ แนวปฏิบัติยังระบุด้วยว่าหน่วยงานกำกับจะไม่อนุญาตให้บริษัทเช่นนั้นทำการซื้อขายล่วงหน้าหน้าลูกค้า (front-running) หรือซื้อขายก่อนคำสั่งซื้อขายของลูกค้า หรือซื้อขายเพื่อบัญชีตนเองควบคู่ไปกับคำสั่งซื้อขายของลูกค้า

หากจำเป็นต้องมีการอนุญาต รูปแบบด้านความมั่นคงทางการเงิน (prudential) จะขึ้นอยู่กับข้อแตกต่างประการที่สองที่วัดได้ ไม่ใช่เพียงอธิบายเท่านั้น ระบอบนี้แยกการซื้อขายในฐานะตัวการออกจากการซื้อขายในฐานะตัวการแบบจับคู่เท่านั้น (matched principal) และตัวการแบบจับคู่เป็นสถานะที่กำหนดไว้และทดสอบได้ กล่าวคือ บริษัททำธุรกรรมในฐานะตัวการเพียงเพื่อปฏิบัติตามคำสั่งของลูกค้า ถือสถานะในบัญชีของตนเองเฉพาะอันเป็นผลจากการจับคู่คำสั่งเหล่านั้นไม่ได้ รักษามูลค่าตลาดของสถานะเหล่านั้นไว้ภายในสัดส่วนเล็กน้อยที่กำหนดของเงินกองทุนชั้นที่หนึ่ง และถือไว้เพียงชั่วคราวและตามระยะเวลาที่จำเป็นอย่างสมเหตุสมผล โมเดลที่รับคำสั่งมาจัดการภายในหรือสะสมความเสี่ยงไว้จะอยู่นอกขอบเขตนี้ และหมวดหมู่ด้านความมั่นคงทางการเงินอาจเปลี่ยนไปเมื่อปริมาณธุรกรรมเปลี่ยน โดยไม่มีสิ่งใดในแผนธุรกิจเปลี่ยนแปลง

ข้อกำหนดด้านเงินทุนสืบเนื่องมาจากชุดการอนุญาตที่บริษัทได้รับ ตัวเลขที่ควรใช้วางแผนคือตัวเลขที่คำนวณสำหรับแบบจำลองของท่านเอง ไม่ใช่ตัวเลขที่อ้างอิงในตารางทั่วไป

กรอบการทำงานของรัฐบาลกลางที่ออกเมื่อวันที่ 13 เมษายน 2026 รวมถึงการซื้อขายในสินทรัพย์ดิจิทัลในฐานะหลักและการซื้อขายในสินทรัพย์ดิจิทัลในฐานะตัวแทนในหมู่กิจกรรมแปดอย่าง โดยเป็นองค์รวมที่เผยแพร่เกี่ยวกับพวกเขา การแก้ไขที่ส่งผลมีชื่อในมติหลังของผู้ดูแลระบบ แต่ข้อความไม่ได้อยู่ในหน้าเผยแพร่ของผู้ดูแลระบบ และคำแนะนำที่ยังอยู่ในเว็บไซต์อธิบายถึงระบอบที่ถูกแทนที่ซึ่งมีชุดใบอนุญาตที่แตกต่างกันและมีศัพท์ศัพท์ที่แตกต่างกัน

นี่คือช่องว่างที่แท้จริงมากกว่าช่องว่างในการอ่านของเรา และควรระบุว่าเป็นเช่นนั้น ใครก็ตามที่อยู่ข้างนอกดูไบซึ่งโมเดลของพวกเขาอยู่ใกล้แนวการซื้อขายหลักยังไม่มีการกล่าวถึงการกำหนดที่เผยแพร่ในการทดสอบตนเอง

สิ่งที่คำแนะนำของรัฐบาลกลางที่เก่ากว่ากำหนดไว้ และยังไม่มีการขัดแย้งคือเงินของลูกค้านำชุดภาระหน้าที่ของตนเองที่ไม่ขึ้นอยู่กับสินทรัพย์ของลูกค้า: การตรวจสอบบันทึกบัญชีของลูกค้าในช่วงสิ้นวันทำการ การชำระบัญชีของลูกค้าไม่เกินช่วงสิ้นวันทำการถัดไปที่ครอบคลุมการขาดแคลนหรือถอนส่วนเกิน และการแจ้งเตือนผู้ดูแลระบบในวันถัดไปเมื่อการกระทบยอดหรือการชำระบัญชีไม่สามารถดำเนินการได้ เมื่อใดก็ตามที่เงินของลูกค้าเข้าสู่โมเดลภาระผูกพันในการดำเนินการรายวันจะเริ่มขึ้นซึ่งไม่มีความเกี่ยวข้องกับการดูแลโทเคน

VARA ระบุหน้าที่จดทะเบียนสำหรับเทรดเดอร์เพื่อบัญชีตนเองรายใหญ่ไว้หลายแบบ Regulation IV.A.7 ใช้กับนิติบุคคลที่ลงทุนในพอร์ตโฟลิโอของตนเองอย่างจริงจังเทียบเท่า 250,000,000 ดอลลาร์สหรัฐขึ้นไปในช่วงสามสิบวันตามปฏิทินแบบเลื่อนต่อเนื่องใดก็ตาม FAQ ของ VARA ระบุ 1 พันล้านดิรฮัม (AED) บนฐานสามสิบวันแบบเลื่อนต่อเนื่องในคำตอบหนึ่ง 1 พันล้านดิรฮัมของปริมาณการซื้อขายแบบเลื่อนต่อเนื่องรายเดือนในอีกคำตอบหนึ่ง และ 250 ล้านดอลลาร์สหรัฐของปริมาณสะสมแบบเลื่อนต่อเนื่องสามสิบวันในคำตอบที่สาม มูลค่าที่ลงทุนและปริมาณการซื้อขายเป็นเกณฑ์วัดที่ต่างกัน และสำหรับพอร์ตที่ซื้อขายคล่องตัว อาจให้คำตอบต่างกันกับธุรกรรมเดียวกัน

ให้อ้าง Regulation IV.A.7 ก่อนและบันทึกว่า FAQ แตกต่างออกไป ให้ถือว่าพอร์ตใดที่ใกล้ตัวเลขทั้งสองตัวใดตัวหนึ่งเป็นคำถามที่ต้องยื่นต่อ VARA ผ่านผู้ออกใบอนุญาตทางการค้าก่อนตอบภายในองค์กร กำหนดเวลาไม่เหลือที่ว่างให้รอ การจดทะเบียนครบกำหนดก่อนลงทุนในปริมาณนั้น หรือภายในสามวันทำการ (Working Days) นับจากที่ได้ลงทุนแล้ว

นี่คือสาเหตุที่ยานพาหนะ ใบรับรอง และวิธีการวัดต้องถูกตั้งขึ้นร่วมกันแทนที่จะเป็นลำดับการตั้งค่า กลุ่มที่จัดตั้งบริษัทการซื้อขายขึ้นมาก่อนแล้วหาวิธีการวัดหลังจากนั้นได้กำหนดตัวแปรที่ยากขึ้นก่อนที่จะตอบคำถามที่ง่ายกว่า

ทุกข้อในรายการนั้นเป็นดุลพินิจเชิงข้อเท็จจริงเกี่ยวกับการนำเสนอและพฤติกรรม ซึ่งหน่วยงานกำกับพิจารณาภายหลังโดยมีดุลพินิจที่ระบุไว้ ไม่ใช่ช่องที่ติ๊กไว้ล่วงหน้าได้ ผู้ที่อยู่ใกล้เส้นแบ่งต้องตัดสินเรื่องนิติบุคคล หนังสือรับรอง และเกณฑ์การวัดให้เป็นการตัดสินใจเดียว นั่นคือบทสนทนาเรื่องการจัดโครงสร้าง โปรดพูดคุยกับเราก่อนที่พอร์ตจะใหญ่ขึ้น ไม่ใช่หลังจากนั้น