ドバイの暗号資産カストディ:別法人と2つの例外

VARAのCustody Services Rulebookは、Custody Servicesを提供するVASPは、カストディ以外の仮想資産活動に関するサービスを提供するグループ内のいずれの構成員からも別個の法人でなければならないと定めている。これはガバナンス上の好みではなく企業構造に関する規則であり、申請者だけでなくグループ全体に及ぶ。

ウォレットの構造は、単なる健全性上の要請ではなく定義上のものである。ルールブック（rulebook）は、各クライアントの仮想資産を、そのクライアントの仮想資産のみを含む別個のウォレットに分別することを求めており、RegulationsのSchedule 1も同じ点を裏から述べている。すなわち、各クライアントの資産を別個の仮想資産ウォレット（VA Wallets）に分別するVASPのみがCustody Services Licenceの資格を得られる、「またはCustody Services Rulebookで別途認められる場合を除く」としている。この末尾部分は重要であり、この文が引用される際にはしばしば落とされる。Regulationsは絶対的な規則を述べるのではなくルールブック・レベルの例外を留保しているが、Custody Services Rulebook自体はクライアントごとのウォレットを無条件に求めている。したがって、現在公表されている文書による限り、オムニバス・モデル（omnibus）は劣位のカストディの形態というより、資格要件が現時点で想定していないものである。

VARAの認可活動ページは絶対的な形で述べている。カストディは他の仮想資産ライセンス区分から分別することが求められる唯一の規制対象活動であり、カストディアンは独立したライセンスを持つ別個の法人として設立しなければならない、というものである。この文だけを読むと、ルールブック（rulebook）が明示的に開けている二つの構造を閉ざしてしまう。あわせてトレードライセンスの仕組みも参照されたい。

一つ目は送金・決済である。Custody Services Rulebookは、カストディアンが同一の法人でVA Transfer and Settlement Servicesのライセンスを申請することを認めているが、これは、二つの業務の間に必要な分別を実現する方針の実施と厳格な執行を含む関連要件についてVARAが納得した場合にのみ付与される。二つ目はステーキング（staking）である。Custody Servicesからのステーキングはカストディ活動の一部として扱われ、したがって別個の法人であるべきとの要件の対象には全くならないが、VARAが明示的に認可し、その認可がライセンスに明記されている場合にのみ提供できる。

二つの例外はいずれも条件付きであり、いずれも申請者ではなく規制当局の判断による。構造を設計するグループにとっての実務上の要点は、一社か三社かの違いは公開概要では決まらないということである。それは、VARAが受け入れる分別の論拠を示せるかどうかで決まり、その論拠は申請書で示されるはるか前に事業計画書の中で組み立てられる。これらの判断についての助言は、Velarozoneのアドバイザーにご相談いただきたい。

クライアントが保有する資産を再利用できるようにしたい場合、必要な活動は保管ではありません。VARA は、クライアントの同意が得られたかどうかにかかわらず、保管サービスに基づいて保持されるバーチャル資産の再担保化を禁止しており、さらに進んでいます：保管者はそのような同意を得ることを試みてはなりません。VA 管理および投資サービスの下では、同様のプラクティスが明示的な事前同意と共に許可されます。貸出および借入サービスの下では、クライアント契約および担保条件によって規定されています。

したがって、一つの語が、三つの制度、三つのルールブック（rulebook）群、そして排他性の規則を前提とすれば法人数についての三つの異なる答えを分けることになる。当社の経験では、こうした協議の多くが実際に決着するのはここである。その会社がカストディアンであるかどうかではなく、説明された事業モデルがカストディアンであることに耐えられるかどうかである。

ADGMのFSRAは三つのウォレット形態を説明している。タイプ1はカストディ型ウォレットで、企業が全面的に責任を負い、資産を管理しつつ代理人として実質的に秘密鍵を保有する。タイプ2は外部委託型カストディ・ウォレットで、運用機能は第三者にあるが、企業は常にクライアントに対する責任を保持し、脚注は、認可企業が必要署名者の一人であるマルチシグ（multi-signature）の取決めをこのタイプに含めている。タイプ3は非カストディ型またはセルフカストディ・ウォレットで、企業はいかなる時点でも部分的にも全面的にも管理権を持たず、クライアントの承認なしに一方的な送金を行うことはできない。

連邦ガイダンスは、以前の証券・商品庁として知られる資本市場庁が発表したもので、同じ三つのラインを引いています。社内保管ウォレット、ライセンスを持つ者が完全責任を負うアウトソーシング取り決め、そして技術を提供するだけの非保管型取り決めです。

両者のライセンス文を注意深く読みましょう。ADGM は、タイプ1およびタイプ2が一般的に保管提供と見なされ、金融サービス許可が必要であり、タイプ3の提供者は一般的にそれを求められないだろうと述べています。連邦ガイダンスは、タイプ3の提供者が安全保管ライセンスを保持することは一般的に要求されないだろうと言います。いずれの規制当局も明確な境界線を描くことはありません。なぜなら、鍵管理設計に関する制御は事実であり、法的事実である前に工学的事実であるからです。

ADGM（アブダビグローバル市場）は2026年4月にそのステーキングのルールを最終化しました。認可された企業がクライアントの指示でクライアント資産をステークする場合、資産管理または保管のための許可が必要です。自身の裁量でステークする場合は、資産管理のみで済みます。したがって、独自のイニシアティブでステークを行いたいカストディアンは、プロダクトの問題ではなく許可の問題を抱えています。同時にフレームワークは、実質的に類似の特性を持つ非プルーフ・オブ・ステークモデルにも拡張されましたが、これは誰も列挙していない境界です。

ドバイは同じ主題に二つの方向から到達しており、優先関係を定める基準を公表していない。バリデーターやノードオペレーターの報酬を得るために仮想資産のステーキング（staking）の責任を負うことは、RegulationsのSchedule 1でVA Management and Investment Servicesの例として挙げられている。Custody Servicesからのステーキングは、カストディ・ライセンスに付加される許可である。特定のステーキング・モデルがこの二つのどちらに該当するのか、あるいはどちらにも該当しないのかについて、VARAは回答を公表しておらず、当社もいずれかを断定しない。

以下の表は、公開されたルールが各機能をどこに配置しているか、その法的形態への影響を示す地図です。これはライセンスのルートではなく、特定のキー管理デザインと接触した際に生き残ることはなく、アドバイスなしには機能しません。

マルチパーティ計算、閾値署名、マルチ署名クォーラム、スマートコントラクトボールト、リカバリーキー、および委任引き出しデザインは、上記の公開されたテキストでは扱われていません。ADGMのガイダンスは、一つのマルチ署名のケースを脚注でタイプ2に引き込み、それで停止します。その他はすべて制御の評価に委ねられており、制御はこれらのアーキテクチャが分散するように設計されているものです。

この隔たりは埋まらない。構造化の作業はここにあり、法人設立の前に行わなければならない。法人は最初の承認で確定し、分別の規則は意図ではなく法的形態に及ぶからである。先に設立して後から分析するグループは、書類上の誤りではなく、企業構造上の誤りを犯したことになる。

上記の質問はフォームによって回答されず、公開されているテキストはキー管理設計が始まる正確な地点で止まります。企業数を決定するのは、アーキテクチャ全体でのコントロールの分配方法であり、それは同時に三つの規制当局の定義に照らして読み取られます。

キー管理設計、グループの所有構造、およびその会社が何を保持し、誰のために保持するかについての正直な説明を持ってきてください。そうすれば、あなたの構造におけるカストディラインがどこに位置するか、またそれを移動させる要因が何かをお伝えします。設立前にそれを行ってください。なぜなら、エンティティは初回の承認時に固定され、分離ルールは法的形態に影響を与えるからです。これは構造に関するコメントであり、法律的なアドバイスではなく、特定の事実のセットを規制当局がどのように解釈するかに関する意見ではありません。