迪拜虚拟资产托管:独立实体,两项例外

VARA 的 Custody Services Rulebook 规定，提供 Custody Services 的 VASP 必须是独立于其集团内任何提供托管以外虚拟资产活动相关服务的成员的法律实体。这是一项关于公司结构的规则，而非治理偏好，并且约束整个集团，而不仅仅是申请人。

钱包架构是定义性的，而不仅仅是审慎性的。规则手册（rulebook）要求每位客户的虚拟资产隔离存放在仅包含该客户虚拟资产的独立钱包中，而 Regulations 的 Schedule 1 从反面表达了同一要点：只有将每位客户的资产隔离在独立虚拟资产钱包（VA Wallets）中的 VASP，才有资格获得 Custody Services Licence，“或 Custody Services Rulebook 另有许可的情形”。这一后半句很重要，引用该句时常被省略。Regulations 保留了规则手册层面的例外，而不是规定一项绝对规则，但 Custody Services Rulebook 本身无保留地要求按客户设立钱包，因此就目前已发布的文本而言，综合账户模式（omnibus）并非较低等级的托管，而是资格条件目前并未涵盖的事物。

VARA 的持牌活动页面表述了绝对版本：托管是唯一必须与其他虚拟资产牌照类别相隔离的受监管活动，托管人必须设立为持有独立牌照的独立法律实体。单独来看，这句话排除了规则手册（rulebook）明确留有余地的两种结构。另请参阅贸易许可证如何运作。

第一种是转移与结算。Custody Services Rulebook 允许托管人在同一实体内申请 VA Transfer and Settlement Services 牌照，仅在 VARA 对相关要求感到满意时才予授予，包括实施并严格执行能在两项业务之间实现必要隔离的政策。第二种是质押（staking）。来自 Custody Services 的质押被视为托管活动的子集，因此完全不受独立实体要求的约束，但只有在 VARA 明确授权并且该授权在牌照中明确载明的情况下才可提供。

两项例外都附有条件，而且都由监管机构而非申请人决定。对于正在设计结构的集团，实际要点是：一家公司与三家公司之间的差别并非由公开摘要决定，而是取决于能否提出 VARA 接受的隔离方案，而该方案是在商业计划书中形成的，远早于在申请中提出。如需就这些决定获得指导，请咨询 Velarozone 的顾问。

如果客户希望能够重新使用其持有的资产，那么所需的活动不是保管。VARA禁止在保管服务下再质押虚拟资产，无论是否已获得客户同意，并进一步规定：保管人不得寻求或试图获得此类同意。在虚拟资产管理和投资服务下，同样的做法在明确的先前同意下是被允许的。在借贷服务下，由客户协议和担保条款约束。

因此，一个词区分了三种制度、三套规则手册（rulebook），并且鉴于排他性规则，也区分了关于实体数量的三种不同答案。根据我们的经验，这类讨论的很大一部分实际上就在此处解决：不在于公司是否为托管人，而在于其所描述的商业模式能否在成为托管人之后继续成立。

ADGM 的 FSRA 描述了三种钱包安排。类型 1 是托管钱包，公司承担全部责任，并以代理人身份实际持有私钥，对资产拥有控制权。类型 2 是外包托管钱包，运营职能由第三方承担，但公司始终对客户保留责任，一项脚注将获授权公司为所需签署方之一的多重签名（multi-signature）安排归入此类型。类型 3 是非托管或自我托管钱包，公司在任何时点均无部分或全部控制权，未经客户授权不得单方面转移。

由资本市场管理局（前证券和商品管理局）发布的联邦指导意见也划分了同样的三条线：内部保管钱包、外包安排，其中获得许可的主体仍然有责任承担全部责任，以及非保管安排，其中提供者仅提供技术。

仔细阅读两者中的许可条款。ADGM表示，类型1和类型2通常被视为提供保管，并需要金融服务许可，而类型3提供者通常不需要寻求该许可。联邦指导意见表示类型3提供者通常不需要持有安全保管许可证。由于控制是密钥管理设计的事实，也是在法律事实之前的工程事实，因此没有任何监管机构写明明确的界限。

ADGM在2026年4月最终确定了其质押规则。当授权的公司在客户指示下质押客户资产时，需要获得管理资产或提供保管的许可；当其自行决定质押时，仅需管理资产的许可。因此，想要自行质押的保管人因此面临许可问题而非产品问题，同时框架也扩展到具有实质性相似特征的非权益证明模型，这是一个无人明确列举的边界。

迪拜从两个方向触及同一问题，且未公布择一的判断标准。为赚取验证者或节点运营者奖励而承担虚拟资产质押（staking）责任，在 Regulations 的 Schedule 1 中被列为 VA Management and Investment Services 的示例。来自 Custody Services 的质押则是托管牌照上的附加许可。某一特定质押模式属于二者中的哪一种，或二者皆不属于，VARA 并未公布答案，我们也不作断言。

下面的表格是发布规则如何将每个功能放置以及这对法律形式的含义的地图。这不是许可路线，并且在未咨询的情况下，它无法与特定的密钥管理设计相接触。

多方计算、门槛签名、多签名法定人数、智能合约保险库、恢复密钥和委托提取设计在上述任何已发布文本中均未涉及。ADGM 的指引通过脚注将一个多签名案例纳入类型 2，然后止步于此。其他一切都留给控制的评估，而控制正是这些架构旨在分配的关键。

这一空白不会消除。结构设计工作正处于此处，必须在注册成立之前完成，因为实体在首次批准时即已确定，而隔离规则针对的是法律形式而非意图。先注册成立、事后再分析的集团所犯的是公司层面的错误，而非文书层面的错误。

上述问题没有任何一个由表格回答，已发布的文本在关键管理设计开始的地方停止。决定公司数量的是控制如何在您的架构中分配，这一标准是在三位监管者的定义下同时读取，而不是在其中任何一位中查找。

请向我们提供关键管理设计、集团所有权图和对公司将持有的资产及其客户的诚实描述，我们将告诉您您结构的保管界限在哪里，以及什么会使其转变。请在注册之前这样做，因为实体在第一次批准时是固定的，隔离规则是基于法律形式。这里是结构化评论而非法律建议，也不是关于任何监管者如何解读特定事实的意见。