Custódia de ativos virtuais em Dubai: entidade separada, duas exceções

O Custody Services Rulebook da VARA estabelece que um VASP que presta Custody Services deve ser uma entidade jurídica distinta de qualquer membro do seu grupo que preste serviços relacionados a atividades de ativos virtuais que não sejam a custódia. Trata-se de uma regra sobre estrutura societária, e não de uma preferência de governança, e ela alcança o grupo como um todo, não apenas o requerente.

A arquitetura das carteiras é definidora, e não meramente prudencial. O rulebook exige que os ativos virtuais de cada cliente sejam segregados em carteiras separadas, que contenham somente os ativos virtuais desse cliente, e o Anexo 1 dos Regulations afirma o mesmo ponto pelo avesso: somente os VASPs que segregam os ativos de cada cliente em VA Wallets separadas qualificam-se para uma Custody Services Licence, ou conforme de outro modo permitido no Custody Services Rulebook. Essa parte final importa e costuma ser omitida quando a frase é citada. Os Regulations reservam uma exceção no nível do rulebook, em vez de enunciar uma regra absoluta, mas o próprio Custody Services Rulebook exige carteiras por cliente sem qualificação; assim, nos textos publicados em sua redação atual, um modelo omnibus não é um grau inferior de custódia, e sim algo que a condição de qualificação atualmente não descreve.

A página de atividades licenciadas da VARA enuncia a versão absoluta: a custódia é a única atividade regulada que precisa ser segregada das demais categorias de licença de ativos virtuais, e o custodiante deve ser constituído como uma entidade jurídica distinta, com licença autônoma. Lida isoladamente, essa frase exclui duas estruturas que o rulebook deixa expressamente em aberto. Veja também como funciona uma licença comercial.

A primeira é a transferência e liquidação. O Custody Services Rulebook permite que um custodiante requeira uma licença de VA Transfer and Settlement Services na mesma entidade, concedida somente quando a VARA estiver satisfeita quanto aos requisitos pertinentes, inclusive a implementação e a aplicação rigorosa de políticas que assegurem a segregação necessária entre as duas operações. A segunda é o staking. O staking a partir dos Custody Services é tratado como um subconjunto da atividade de custódia e, por isso, não está sujeito de modo algum à exigência de entidade separada, mas só pode ser prestado quando a VARA o tiver autorizado expressamente e essa autorização estiver expressamente prevista na licença.

Ambas as exceções são condicionais, e ambas são decisão do regulador, não do requerente. O ponto prático para um grupo que desenha sua estrutura é que a diferença entre uma empresa e três não se resolve pelo resumo público. Resolve-se pela possibilidade de apresentar uma justificativa de segregação que a VARA aceite, e essa justificativa é construída em um plano de negócios muito antes de ser apresentada em um pedido. Para orientação sobre essas decisões, fale com os consultores da Velarozone.

Se um cliente deseja ser capaz de reutilizar os ativos que possui, a atividade que necessita não é a custódia. A VARA proíbe a rehypothecação de ativos virtuais mantidos sob os Serviços de Custódia, independentemente de o consentimento do cliente ter sido obtido, e vai além: um custodiante não deve buscar ou tentar obter tal consentimento. Sob os Serviços de Gestão e Investimento de VA, a mesma prática é permitida com consentimento prévio explícito. Sob os Serviços de Empréstimo e Tomada, é regido pelo contrato do cliente e os termos de garantia.

Uma única palavra separa, portanto, três regimes, três conjuntos de rulebooks e, dada a regra de exclusividade, três respostas diferentes sobre o número de entidades. Em nossa experiência, é aqui que boa parte dessas conversas realmente se resolve: não na questão de a empresa ser ou não custodiante, mas em saber se o modelo de negócio descrito consegue sobreviver a ser um.

A FSRA do ADGM descreve três arranjos de carteira. O Tipo 1 é uma carteira de custódia em que a empresa é inteiramente responsável e detém efetivamente as chaves privadas como agente, com controle sobre os ativos. O Tipo 2 é uma carteira de custódia terceirizada, em que a função operacional fica com um terceiro, mas a empresa mantém a responsabilidade perante os clientes em todos os momentos, e uma nota de rodapé inclui nesse tipo os arranjos de múltiplas assinaturas em que a empresa autorizada é um dos signatários exigidos. O Tipo 3 é uma carteira não custodial ou de autocustódia, em que a empresa em nenhum momento tem controle parcial ou total e não pode efetuar transferências unilaterais sem a autorização do cliente.

A orientação federal publicada pela Autoridade de Mercado de Capitais, anteriormente a Autoridade de Valores Mobiliários e Commodities, traça as mesmas três linhas: uma carteira de custódia interna, um arranjo terceirizado em que a entidade licenciada permanece obrigada a suportar toda a responsabilidade, e um arranjo não custodial em que o provedor está apenas fornecendo a tecnologia.

Leia as frases sobre licenciamento com atenção em ambos. O ADGM diz que os Tipos 1 e 2 seriam geralmente considerados como Fornecendo Custódia e requereriam uma Permissão de Serviços Financeiros, e que os provedores do Tipo 3 geralmente não precisariam buscar uma. A orientação federal diz que um provedor do Tipo 3 geralmente não precisaria manter a licença de custódia segura. Nenhum regulador estabelece uma linha clara, porque nenhum pode: o controle é um fato sobre o design de gerenciamento de chaves, e é um fato de engenharia antes de se tornar um fato legal.

ADGM finalizou suas regras de staking em abril de 2026. Quando uma empresa autorizada realiza staking de ativos de clientes por instrução do cliente, ela precisa de uma autorização para Gestão de Ativos ou para Prestação de Custódia; quando realiza staking a seu próprio critério, apenas Gestão de Ativos é suficiente. Um custodiante que deseja realizar staking por iniciativa própria, portanto, tem um problema de autorização em vez de um problema de produto, e a estrutura foi estendida ao mesmo tempo para modelos não-Proof-of-Stake com características materialmente semelhantes, o que é um limite que ninguém enumerou.

Dubai chega ao mesmo assunto por duas direções e não publica um critério de desempate. Assumir a responsabilidade pelo staking de ativos virtuais para obter recompensas de validador ou de operador de nó é dado como exemplo de VA Management and Investment Services no Schedule 1 das Regulations. O staking a partir de Custody Services é uma permissão adicional em uma licença de custódia. Em qual das duas se enquadra determinado modelo de staking, ou se não se enquadra em nenhuma, não é algo sobre o qual a VARA publique resposta, e não afirmamos nenhuma.

A tabela abaixo é um mapa de onde as regras publicadas colocam cada função, e do que isso implica para a forma jurídica. Não é uma rota de licenciamento, e não sobreviverá ao contato com um design específico de gerenciamento de chaves sem aconselhamento.

Computação multipartidária, assinaturas de limite, quóruns de múltiplas assinaturas, cofres de contratos inteligentes, chaves de recuperação e designs de retirada delegada não são abordados em nenhum dos textos publicados acima. A orientação da ADGM inclui um caso de múltiplas assinaturas no Tipo 2 por nota de rodapé e para por aí. Tudo o mais fica à avaliação de controle, e controle é exatamente o que essas arquiteturas foram projetadas para distribuir.

Essa lacuna não vai se fechar. É onde está o trabalho de estruturação, e ele precisa ser feito antes da constituição, porque a entidade é fixada na primeira aprovação e as regras de segregação incidem sobre a forma jurídica, e não sobre a intenção. Um grupo que constitui primeiro e analisa depois cometeu um erro societário, e não um erro de papelada.

Nenhuma das perguntas acima é respondida por um formulário, e os textos publicados param precisamente onde o design de gerenciamento de chaves começa. O que decide o número de sua empresa é como o controle é distribuído em sua arquitetura, e isso é lido em relação às definições de três reguladores ao mesmo tempo, em vez de ser consultado em qualquer um deles.

Traga-nos o design de gerenciamento de chaves, o gráfico de propriedade do grupo e uma descrição honesta do que a empresa irá manter e para quem, e nós lhe diremos onde a linha de custódia cai para sua estrutura e o que a moveria. Faça isso antes da incorporação, porque a entidade é fixada na primeira aprovação e as regras de segregação têm impacto na forma legal. Este é um comentário sobre estruturação, e não um aconselhamento jurídico, e não é uma opinião sobre como qualquer regulador lerá um conjunto particular de fatos.