Przechowywanie aktywów wirtualnych w Dubaju: odrębny podmiot, dwa wyjątki

Custody Services Rulebook VARA stanowi, że VASP świadczący Custody Services musi być odrębnym podmiotem prawnym w stosunku do każdego członka swojej grupy, który świadczy usługi związane z działalnością w zakresie aktywów wirtualnych inną niż powiernictwo. Jest to zasada dotycząca struktury korporacyjnej, a nie preferencja w zakresie ładu korporacyjnego, i obejmuje ona grupę jako całość, a nie wyłącznie wnioskodawcę.

Architektura portfeli ma charakter definicyjny, a nie jedynie ostrożnościowy. Rulebook wymaga, aby aktywa wirtualne każdego klienta były wyodrębnione w osobnych portfelach zawierających wyłącznie aktywa wirtualne tego klienta, a Schedule 1 do Regulations ujmuje to samo od drugiej strony: licencję Custody Services Licence uzyskają wyłącznie VASP, które wyodrębniają aktywa każdego klienta w osobnych VA Wallets, lub w inny sposób dozwolony w Custody Services Rulebook. Ten końcowy człon ma znaczenie i bywa pomijany przy cytowaniu tego zdania. Regulations zastrzegają wyjątek na poziomie Rulebooka, zamiast przesądzać o regule bezwzględnej, ale sam Custody Services Rulebook wymaga portfeli przypisanych do poszczególnych klientów bez żadnych zastrzeżeń, więc na podstawie opublikowanych tekstów w ich obecnym brzmieniu model zbiorczy (omnibus) nie jest niższym poziomem powiernictwa, lecz czymś, czego warunek kwalifikujący obecnie nie opisuje.

Strona VARA poświęcona działalnościom objętym licencją przedstawia wersję bezwzględną: powiernictwo jest jedyną regulowaną działalnością, która musi być wyodrębniona z pozostałych kategorii licencji w zakresie aktywów wirtualnych, a powiernik musi zostać utworzony jako odrębny podmiot prawny z samodzielną licencją. Odczytane samodzielnie, to zdanie wyklucza dwie struktury, które Rulebook wyraźnie pozostawia otwarte. Zob. także jak działa licencja handlowa.

Pierwsza dotyczy transferu i rozliczania. Custody Services Rulebook dopuszcza, aby powiernik ubiegał się o licencję VA Transfer and Settlement Services w tym samym podmiocie, udzielaną wyłącznie wtedy, gdy VARA jest przekonana co do spełnienia odpowiednich wymogów, w tym wdrożenia i rygorystycznego egzekwowania polityk zapewniających niezbędną segregację między tymi dwiema operacjami. Druga dotyczy stakingu. Staking z poziomu Custody Services jest traktowany jako podzbiór działalności powierniczej i dlatego w ogóle nie podlega wymogowi odrębnego podmiotu, ale może być świadczony wyłącznie wtedy, gdy VARA wyraźnie go zatwierdziła, a to zatwierdzenie jest wprost określone w licencji.

Oba wyjątki są warunkowe i oba zależą od decyzji organu nadzorczego, a nie wnioskodawcy. Praktyczny wniosek dla grupy projektującej swoją strukturę jest taki, że o różnicy między jedną spółką a trzema nie rozstrzyga publiczne podsumowanie. Rozstrzyga o niej to, czy można przedstawić uzasadnienie segregacji, które VARA zaakceptuje, a uzasadnienie to przygotowuje się w biznesplanie na długo przed złożeniem wniosku. W kwestii tych decyzji proszę porozmawiać z doradcami Velarozone.

Jeśli klient chce mieć możliwość ponownego wykorzystania posiadanych aktywów, to działalność, której potrzebuje, nie jest zarządzaniem aktywami. VARA zabrania rehypothekacji aktywów wirtualnych przechowywanych w ramach usług zarządzania aktywami, niezależnie od tego, czy uzyskano zgodę klienta, i idzie dalej: custodian nie może starać się ani próbować uzyskać takiej zgody. W ramach usług zarządzania i inwestycji VA ta sama praktyka jest dozwolona przy wyraźnej, wcześniejszej zgodzie. W ramach usług pożyczkowych i kredytowych jest to regulowane przez umowę z klientem i warunki zabezpieczenia.

Jedno słowo oddziela zatem trzy reżimy, trzy zestawy Rulebooków i, przy zasadzie wyłączności, trzy różne odpowiedzi co do liczby podmiotów. Z naszego doświadczenia wynika, że właśnie tu rozstrzyga się duża część takich rozmów: nie w tym, czy firma jest powiernikiem, lecz w tym, czy opisany przez nią model biznesowy może przetrwać jako model powierniczy.

FSRA w ADGM opisuje trzy rodzaje portfeli. Typ 1 to portfel powierniczy, w którym firma ponosi pełną odpowiedzialność i faktycznie przechowuje klucze prywatne w charakterze agenta, sprawując kontrolę nad aktywami. Typ 2 to zlecony na zewnątrz portfel powierniczy, w którym funkcja operacyjna znajduje się po stronie podmiotu trzeciego, ale firma przez cały czas zachowuje odpowiedzialność wobec klientów, a przypis włącza do tego typu rozwiązania wielopodpisowe, w których autoryzowana firma jest jednym z wymaganych sygnatariuszy. Typ 3 to portfel niepowierniczy lub portfel samodzielnego przechowywania, w którym firma w żadnym momencie nie ma częściowej ani pełnej kontroli i nie może dokonywać jednostronnych transferów bez zgody klienta.

Federalne wytyczne opublikowane przez Capital Market Authority, dawniej Securities and Commodities Authority, rysują te same trzy linie: wewnętrzny portfel depozytowy, zewnętrzny układ, w którym licencjonowany podmiot pozostaje zobowiązany do ponoszenia pełnej odpowiedzialności, oraz układ nie-depozytowy, w którym dostawca po prostu dostarcza technologię.

Uważnie przeczytaj zdania dotyczące licencjonowania w obu. ADGM mówi, że typy 1 i 2 będą ogólnie uznawane za świadczące usługi zarządzania aktywami i będą wymagały zezwolenia na usługi finansowe, a dostawcy typu 3 zwykle nie będą musieli o nie występować. Federalne wytyczne stwierdzają, że dostawca typu 3 ogólnie nie będzie musiał posiadać licencji na depozyt zabezpieczający. Żaden z regulatorów nie pisze jasnej linii, ponieważ żaden nie może: kontrola to fakt dotyczący projektowania zarządzania kluczem, a jest to fakt inżynieryjny zanim stanie się faktem prawnym.

ADGM sfinalizowało swoje zasady stakowania w kwietniu 2026 roku. Gdy autoryzowana firma stakuje aktywa klientów na instrukcję klienta, potrzebuje zezwolenia na Zarządzanie Aktywami lub na Świadczenie Usług Depozytowych; gdy stakuje wg własnego uznania, wystarczy zezwolenie na Zarządzanie Aktywami. Dlatego kustosz, który chce stakować z własnej inicjatywy, ma problem z zezwoleniem, a nie z produktem, a ramy zostały jednocześnie rozszerzone na modele nieoparte na dowodach stakowania (Proof-of-Stake) o charakterystyce materialnie podobnej, co stanowi granicę, której nikt nie zdefiniował.

Dubaj podchodzi do tego samego zagadnienia z dwóch kierunków i nie publikuje reguły rozstrzygającej. Przejęcie odpowiedzialności za staking aktywów wirtualnych w celu uzyskiwania nagród walidatora lub operatora węzła jest podane jako przykład VA Management and Investment Services w Schedule 1 do Regulations. Staking z poziomu Custody Services jest dodatkowym zezwoleniem w ramach licencji powierniczej. Do której z tych kategorii należy dany model stakingu, lub czy nie należy do żadnej, VARA nie publikuje odpowiedzi, i my również takiej odpowiedzi nie twierdzimy.

Tabela poniżej jest mapą, gdzie opublikowane zasady umieszczają każdą funkcję, i co to oznacza dla formy prawnej. Nie jest to ścieżka licencyjna i nie przetrwa kontaktu z konkretnym projektowaniem zarządzania kluczami bez porady.

Obliczenia wielopartyjne, podpisy progowe, quorumy z wieloma podpisami, skarbce inteligentnych kontraktów, klucze do odzyskiwania i projekty z delegowanym wycofywaniem nie są poruszane w żadnym z opublikowanych powyżej tekstów. Wytyczne ADGM wciągają jeden przypadek wielopodpisowy do Typu 2 przez przypis i na tym się kończy. Wszystko inne pozostaje do oceny kontroli, a kontrola to dokładnie to, do czego te architektury są zaprojektowane, aby rozdzielać.

Ta luka się nie zamknie. To w niej mieści się praca nad strukturyzacją i trzeba ją wykonać przed założeniem spółki, ponieważ podmiot jest ustalany przy initial approval, a zasady segregacji dotyczą formy prawnej, a nie intencji. Grupa, która najpierw zakłada spółkę, a analizuje dopiero potem, popełnia błąd korporacyjny, a nie formalny.

Żadne z powyższych pytań nie ma odpowiedzi w formularzu, a opublikowane teksty kończą się dokładnie tam, gdzie zaczyna się projekt zarządzania kluczami. To, co decyduje o liczbie Twoich firm, to sposób dystrybucji kontroli w Twojej architekturze, a to jest odczytywane w kontekście definicji trzech regulatorów jednocześnie, a nie wyszukiwane w żadnym z nich.

Przygotuj projekt zarządzania kluczami, schemat własności grupy oraz szczery opis tego, co firma będzie posiadać i dla kogo, a powiemy Ci, gdzie granica kustodialna pada dla Twojej struktury i co mogłoby ją przesunąć. Zrób to przed założeniem firmy, ponieważ podmiot jest ustalany przy pierwszej aprobacie, a zasady segregacji mają znaczenie dla formy prawnej. To jest komentarz strukturalny, a nie porada prawna, i nie jest to opinia na temat tego, jak jakikolwiek regulator zinterpretuje określony zbiór faktów.