Miejsce w której podejmuje się decyzję, które ustala liczbę Twoich spółek

Regulamin dotyczący usług zarządzania aktywami VARA stwierdza, że VASP (Virtual Asset Service Provider) świadczący usługi zarządzania aktywami musi być oddzielnym podmiotem prawnym od członka swojej grupy, który świadczy usługi związane z działalnością w zakresie aktywów wirtualnych inną niż zarządzanie aktywami. To nie jest preferencja zarządzająca wyrażona jako zasada. To jest zasada dotycząca struktury korporacyjnej, i dotyczy całej grupy, a nie samego wnioskodawcy.

Architektura portfela jest definiująca, a nie tylko ostrożnościowa. Regulamin wymaga, aby aktywa wirtualne każdego klienta były segregowane w oddzielnych portfelach zawierających wyłącznie aktywa tego klienta, a Załącznik 1 Regulacji przedstawia ten sam punkt w inny sposób: tylko VASPy, które segregują aktywa każdego klienta w oddzielnych portfelach VA, będą kwalifikować się do uzyskania Licencji na Usługi Zarządzania Aktywami, lub jakiekolwiek inne, dozwolone w Regulaminie dotyczącym usług zarządzania aktywami. Ten końcowy element ma znaczenie i często jest pomijany, gdy zdanie jest cytowane. Regulacje rezerwują wyjątek na poziomie regulaminu, zamiast stwierdzać absolutną zasadę — ale regulamin usług zarządzania aktywami sam w sobie wymaga portfeli per klient bez kwalifikacji, więc według opublikowanych tekstów, jakie obecnie obowiązują, model omnibusowy nie jest słabszym rodzajem zarządzania aktywami, ale czymś, co warunek kwalifikacyjny aktualnie nie opisuje.

Strona VARA dotycząca licencjonowanych działań stwierdza wersję absolutną: zarządzanie aktywami to jedyna regulowana działalność, która musi być segregowana od innych kategorii licencji związanych z aktywami wirtualnymi, a custodian musi być ustanowiony jako odrębny podmiot prawny z oddzielną licencją. W odosobnieniu to zdanie zamyka dwie struktury, które regulamin wyraźnie pozostawia otwarte.

Pierwsza to transfer i rozliczenie. Regulamin dotyczący usług zarządzania aktywami pozwala custodianowi ubiegać się o licencję na usługi transferu i rozliczenia VA w tym samym podmiocie, przyznawane tylko wtedy, gdy VARA jest zadowolona z odpowiednich wymagań, w tym wdrożenia i ścisłego egzekwowania polityk osiągających niezbędną segregację pomiędzy dwoma operacjami. Druga to stakowanie. Stakowanie z usług zarządzania aktywami traktowane jest jako podzespół działalności zarządzania aktywami i dlatego nie podlega wymogowi oddzielnego podmiotu — ale może być świadczone tylko tam, gdzie VARA wyraźnie to autoryzowała, a ta autoryzacja jest wyraźnie wymieniona w licencji.

Oba wyjątki są warunkowe, a oba są decyzją regulatora, a nie wnioskodawcy. Praktyczny aspekt dla grupy projektującej swoją strukturę polega na tym, że różnica pomiędzy jedną firmą a trzema nie jest rozstrzygana przez publiczne podsumowanie. Jest rozstrzyganie przez to, czy można wykazać przypadek segregacji, który VARA akceptuje, a ten przypadek jest wykazany w planie biznesowym na długo przed tym, zanim zostanie przedłożony wniosku.

Jeśli klient chce mieć możliwość ponownego wykorzystania posiadanych aktywów, to działalność, której potrzebuje, nie jest zarządzaniem aktywami. VARA zabrania rehypothekacji aktywów wirtualnych przechowywanych w ramach usług zarządzania aktywami, niezależnie od tego, czy uzyskano zgodę klienta, i idzie dalej: custodian nie może starać się ani próbować uzyskać takiej zgody. W ramach usług zarządzania i inwestycji VA ta sama praktyka jest dozwolona przy wyraźnej, wcześniejszej zgodzie. W ramach usług pożyczkowych i kredytowych jest to regulowane przez umowę z klientem i warunki zabezpieczenia.

Jedno słowo zatem dzieli trzy reżimy, trzy zestawy regulaminów oraz, biorąc pod uwagę zasady ekskluzywności, trzy różne odpowiedzi dotyczące liczby podmiotów. Z naszego doświadczenia wynika, że w tym miejscu duża część tych rozmów w rzeczywistości się rozwiązuje — nie na tym, czy firma jest custodianem, ale na tym, czy model biznesowy, który opisuje, może przetrwać jako taki.

FSRA ADGM (Abu Dhabi Global Market's Financial Services Regulatory Authority) opisuje trzy układy portfela. Typ 1 to portfel depozytowy, w którym firma jest całkowicie odpowiedzialna i praktycznie posiada klucze prywatne jako agent, z kontrolą nad aktywami. Typ 2 to zewnętrzny portfel depozytowy, w którym funkcja operacyjna znajduje się u strony trzeciej, ale firma w każdej chwili zachowuje odpowiedzialność wobec klientów — a przypisanie wielozdaniowe wciąga układy wielozdaniowe, w których upoważniona firma jest jednym z wymaganych sygnatariuszy do tego typu. Typ 3 to portfel nie-depozytowy lub samo-przechowujący, w którym firma w żadnym momencie nie ma częściowej ani pełnej kontroli i nie może dokonywać jednostronnych transferów bez zgody klienta.

Federalne wytyczne opublikowane przez Capital Market Authority, dawniej Securities and Commodities Authority, rysują te same trzy linie: wewnętrzny portfel depozytowy, zewnętrzny układ, w którym licencjonowany podmiot pozostaje zobowiązany do ponoszenia pełnej odpowiedzialności, oraz układ nie-depozytowy, w którym dostawca po prostu dostarcza technologię.

Uważnie przeczytaj zdania dotyczące licencjonowania w obu. ADGM mówi, że typy 1 i 2 będą ogólnie uznawane za świadczące usługi zarządzania aktywami i będą wymagały zezwolenia na usługi finansowe, a dostawcy typu 3 zwykle nie będą musieli o nie występować. Federalne wytyczne stwierdzają, że dostawca typu 3 ogólnie nie będzie musiał posiadać licencji na depozyt zabezpieczający. Żaden z regulatorów nie pisze jasnej linii, ponieważ żaden nie może: kontrola to fakt dotyczący projektowania zarządzania kluczem, a jest to fakt inżynieryjny zanim stanie się faktem prawnym.

ADGM sfinalizowało swoje zasady stakowania w kwietniu 2026 roku. Gdy autoryzowana firma stakuje aktywa klientów na instrukcję klienta, potrzebuje zezwolenia na Zarządzanie Aktywami lub na Świadczenie Usług Depozytowych; gdy stakuje wg własnego uznania, wystarczy zezwolenie na Zarządzanie Aktywami. Dlatego kustosz, który chce stakować z własnej inicjatywy, ma problem z zezwoleniem, a nie z produktem, a ramy zostały jednocześnie rozszerzone na modele nieoparte na dowodach stakowania (Proof-of-Stake) o charakterystyce materialnie podobnej, co stanowi granicę, której nikt nie zdefiniował.

Dubaj podchodzi do tego samego tematu z dwóch kierunków i nie publikuje rozstrzygnięcia. Przyjęcie odpowiedzialności za stakowanie aktywów wirtualnych w celu uzyskania nagród dla walidatorów lub operatorów węzłów podano jako przykład Usług Zarządzania i Inwestycji w VA w Załączniku 1 do Regulacji. Stakowanie w ramach Usług Depozytowych to dodatkowe zezwolenie na licencję depozytową. Do której z dwóch grup należy dany model stakowania — lub czy nie należy do żadnej z nich — nie jest czymś, do czego VARA publikuje odpowiedź, i nie postulujemy jednego.

Tabela poniżej jest mapą, gdzie opublikowane zasady umieszczają każdą funkcję, i co to oznacza dla formy prawnej. Nie jest to ścieżka licencyjna i nie przetrwa kontaktu z konkretnym projektowaniem zarządzania kluczami bez porady.

Obliczenia wielopartyjne, podpisy progowe, quorumy z wieloma podpisami, skarbce inteligentnych kontraktów, klucze do odzyskiwania i projekty z delegowanym wycofywaniem nie są poruszane w żadnym z opublikowanych powyżej tekstów. Wytyczne ADGM wciągają jeden przypadek wielopodpisowy do Typu 2 przez przypis i na tym się kończy. Wszystko inne pozostaje do oceny kontroli, a kontrola to dokładnie to, do czego te architektury są zaprojektowane, aby rozdzielać.

Ta luka nie jest przeoczeniem i nie zostanie zamknięta. To tam znajduje się praca strukturalna i musi być wykonana przed założeniem, ponieważ podmiot jest określany przy pierwszej aprobacie, a zasady segregacji dotyczą formy prawnej, a nie intencji. Grupa, która najpierw zakłada spółkę, a następnie analizuje, nie popełnia błędu papierkowego; popełnia błąd korporacyjny.

Żadne z powyższych pytań nie ma odpowiedzi w formularzu, a opublikowane teksty kończą się dokładnie tam, gdzie zaczyna się projekt zarządzania kluczami. To, co decyduje o liczbie Twoich firm, to sposób dystrybucji kontroli w Twojej architekturze, a to jest odczytywane w kontekście definicji trzech regulatorów jednocześnie, a nie wyszukiwane w żadnym z nich.

Przygotuj projekt zarządzania kluczami, schemat własności grupy oraz szczery opis tego, co firma będzie posiadać i dla kogo, a powiemy Ci, gdzie granica kustodialna pada dla Twojej struktury i co mogłoby ją przesunąć. Zrób to przed założeniem firmy, ponieważ podmiot jest ustalany przy pierwszej aprobacie, a zasady segregacji mają znaczenie dla formy prawnej. To jest komentarz strukturalny, a nie porada prawna, i nie jest to opinia na temat tego, jak jakikolwiek regulator zinterpretuje określony zbiór faktów.