UAEにおける暗号交換の設立場所

これらの4つの行は、各制度が何を中心に構築されているかを示しますが、どれがより優れているかではありません。役立つ読み方はリーグテーブルの逆であり、実際に構築している内容を説明する語彙を解明し、センターがそれに続きます。

VARAの交換サービスの定義は4つの要素を持っています：仮想資産と法定通貨の間の交換、取引または変換を行うこと、1つまたは複数の仮想資産間での同様の行為、買い手と売り手の間でのオーダーのマッチングおよびその交換の実施、およびそれらのいずれかを推進するためのオーダーブックの維持。第四の要素は独立しており、法定通貨に触れず、顧客資産を保持しない会場でも、オーダーブックの強みに基づいて定義の中に存在することができます。

ほとんどの創業者が含まれると仮定するものは含まれていません。マージントレーディングは追加のものです：VARAのルールブックは、ブローカーディーラーおよび取引所に同じ言葉で、VASPsはVARAによって明示的に認可され、ライセンスに明記されている場合にのみマージントレーディングサービスを提供できると述べています。取引所取引デリバティブサービスは、取引所サービスのルールブックに同様の構成を持ちます。これは活動ライセンスに対する追記であり、別々のライセンスではなく、デフォルトでもありません。

その追記が公的記録に表示されることは、相手先のデューデリジェンスを行う人にとって知っておく価値があります。VARAの公開登録は、交換サービス（取引所取引デリバティブサービスを含む）を独自のフィルタ値として持っているため、デリバティブの許可が存在するかどうかは外部から読むことができます。

デリバティブが提供される場合、小売のリスクはポリシーではなくルールブックで上限が設定されています。VASPsは、小売投資家が5対1以上のレバレッジを持つ取引所取引デリバティブサービスを使用またはアクセスできることを許可することはできず、最低初期マージンは20パーセントであり、20パーセントが特定の顧客または製品に適さない場合は、より高い初期マージンを要求しなければなりません。機関または適格投資家の場合、企業は自社のポリシーを持ち、最大レバレッジを決定するために実施しなければなりません。これらの製品を提供する企業は、各レビュー期間において損失を経験している小売投資家の数と割合を追跡し、レビューが不当な小売損失を特定した場合には改善しなければなりません。

ビジネスプランを形作るのは、2つの条件です。小売アクセスは自動的ではありません — VARAはVASPsがライセンスの承認を受けた後に小売顧客にサービスを提供できると述べており、VARAの裁量によっては特定のVASPsが適格投資家および機関クライアントに対してのみサービスを提供するために承認されることがあり、そのような制限はライセンスの条件として企業によって公表されなければなりません。また、会場は自らの書籍で取引を行うことはできません：交換サービスのルールブックは、VASPsが自社またはグループのポートフォリオに積極的に投資することを禁止しており、取引所取引デリバティブへの投資もその禁止に含まれると明示しています。

FSRAは、マルチラテラルトレーディング施設の運営を重要な仮想資産規制活動と定義し、世界で初めて仮想資産取引プラットフォームをMTFとして規制した規制当局であることに注意しています。構造的な結果は特有のものです。

アクセスモデルは従来の取引所とは異なります。FSRA（金融サービス規制庁）は、仮想資産MTF（マルチトレーディングファシリティ）がメンバーを含まないアクセスモデルを一般に運用しており、小売及び機関クライアントに直接アクセスを許可していると記録しています。その結果、MTFは規制および監視の防御層を失うことになります。MTFは、市場にアクセスして取引を行う全てのクライアントに対して独自の顧客デューデリジェンスを実施することを求められており、これはメンバーリストではなく、全ユーザーベースを基にしたコンプライアンス機能です。

認識された取引所へのステップアップはステップアップではありません。市場インフラルールは、認識された投資取引所がその認識命令にMTFを運営することを許可する条項がある場合に、MTFを運営することを許可しますが、そのガイダンスでは、MTFを運営しながらも認識された取引所を運営したい場合、その許可を取得するためには、MTFの金融サービス許可を放棄することが求められるとしています。この二者は加算的ではなく、規制当局はMTFが受け入れているバーチャル資産または現物商品を受け入れた場合にその移動を自発的に要求することがあります。

クライアント資産を保持するMTFは、他にも何かを行っています。ガイダンスでは、自らを保管の責任者として提供するか、社内で保管を行うMTFは、仮想資産の保管を提供していると見なされ、適切な責任、従業員、技術、そして必要に応じて財源の分離が期待されます。

実体は質的に述べられ、アウトラインでは交渉の余地はありません：商業、ガバナンス、コンプライアンスおよび監視、運営、技術、IT、人材にわたる全てのラインにおけるリソース、及び認可された者のマインドとマネジメントがADGM内に所在するという期待です。公表された人員数やオフィスの大きさはなく、テストは数値ではなく議論によって満たされることを意味します。

資本市場庁は2026年4月13日にその仮想資産フレームワークを発表し、5つのコアモジュール—一般要件、事業運営、代替取引システム、マネーロンダリング防止およびテロ資金供与対策、及びプルデンシャル要件—を記述し、規制対象の活動を3つから8つに拡大し、マルチトレーディングファシリティの運営を含めました。フレームワークの声明された組織原則は、同じ活動、同じリスク、同じ規制結果であり、IOSCO（国際証券監視機構）およびFATF（金融活動作業部会）への整合性が主張されています。

代替取引システムモジュールは、仮想資産のみではありません。規制当局は、証券のための従来のマルチトレーディングファシリティやトークン化された証券専用のファシリティにも拡張されると述べています—これは、すでに証券であった物のトークン化されたバージョンを持つ会場にとって自然な家となります。

ここで求められる率直さ：オペレーティブ決議は規制当局の2026年の後の決議の中で名前が付けられていますが、そのテキストは規制当局の発表されたページにはありません。同じサイトでホストされているガイダンスは以前の制度を異なる六つのライセンス用語（プラットフォームオペレーター、安全保管、金融コンサルティング、ポートフォリオ管理、ブローカー、ディーラー）で記述しています。発表の先の制度のカウントは三つの規制活動であり、それは六つのライセンスの種類とは同じ単位ではなく、公開されているもので二つを照合する手段はありません。したがって、活動名は公開されており、定義、範囲、免除、移行条件は公開されていません。以前の制度の下でライセンスされた企業向けに移行メカニズムも公表されていません。

古いガイダンスが会場について確立していること、そして矛盾がないことは、今後も持ち続ける価値のある構造的ポイントです：仮想資産プラットフォームオペレーターは、追加のライセンスを取得せずに保管を提供することができますが、責任、従業員、技術及び財源の間の適切な分離を維持しなければならず、第三者保管業者を使用することはクライアントへの責任から解放されることはありません。それが2026年のフレームワークに生き残るかどうかは、仮定するのではなく確認する必要があります。

DIFC（ドバイ国際金融センター）は、VARA（仮想資産規制庁）の脂肪測定定義から切り出されています—これはVARAによって公表されており、疑いの余地はありません。これは、独自の規制当局であるDFSA（ドバイ金融サービス庁）を持つ第4のセンターであり、独自の規則を持っています。

現在その規則が何を述べているかを示すつもりはありません。DFSAの自身のサイトは私たちに応答しなかったため、私たちの立場は、開けなかったページから二次的な要約として規制当局の要件を記述しないというものです。発効日、評価基準及び基準カウントは、正確に陳腐化し、繰り返される詳細であり、DIFCで会場を計画している読者は私たちではなく、規制当局からそれを必要としています。

構造的なポイントはそれなしでも生き残り、それがこの段階で重要なものです：DIFCは別の制度であり、ドバイの変種ではありません。VARAの言語に対抗するように設計されたモデルは、センターが変更される場合、最初から再分析する必要があり、その再分析は事業体が存在する前にセンターを決定する理由となります。

これが答えを決定する質問であり、製品を呼ぶことによって解決されるものではありません。FSRAは、価格発見を許可し、クライアントであろうとなかろうと一般市民がアクセスできる公開取引注文書を表示し、交換型マッチングエンジンを使って自動的に取引をマッチングするという、会場特有の特徴を名付けています。ブローカーまたはディーラーとしてのみ運営するつもりの企業は、取引所を運営するように考えられる方法でサービスまたはプラットフォームを構築することは許可されていません。

そして評価はアーキテクチャを超えて広がります。ガイダンスは、運営、ユーザーインターフェース、ウェブサイト、マーケティング資料及びあらゆる公的または顧客に向けた情報が、企業がMTFを運営しているという印象を与えないようにしなければならないと述べています。製品設計の決定と規制の決定は同じ決定であり、これはほとんどのチームがそれを順序付ける方法ではありません。

ドバイではオーバーラップが反対方向に進みます。バイヤーとセラーの間で仮想資産の取引をマッチングすることはブローカー・ディーラー部門ですが、注文をマッチングし、取引を行い、オーダーブックを維持することは取引所部門です。一つの製品表面は両方の定義の中に存在することができ、VARAは便利な結びつきを公表していません。リクエスト・フォー・クオートシステム、単一の外部会場へのルーティングを行うアグリゲーター、内部化業者及び指標価格を表示するスクリーンは公表された文章で解決されていない領域に存在します。

会場を運営する許可は、何かをその上にリストするための許可ではなく、各センターは資産の問題を企業の問題から別々に運営します。

ADGM（アブダビグローバルマーケット）においては、メカニズムは受理された仮想資産であり、評価は企業にあります：権限者が7つの公表基準に対して仮想資産を評価し、開始前に規制当局に通知し、指示がない限り、受理されたものとして扱うことができます。人々が見落としがちな結果は、受理された仮想資産はその権限者にのみ受理され、各企業は自身のウェブサイトで受理された資産の最新リストを維持し、それを継続的に監視しなければならないということです。フィアット基準のトークンは逆の動作を行います：規制当局自体が決定し、統合リストを公表し、受理はトークン毎にネットワーク毎に記録され、受理はADGM内でのみ使用の受理を結果します。同じティッカーが異なるチェーン上にある場合、それは異なる問題です。

ハードストップもあります。ADGMでは、アルゴリズミックステーブルコインまたはプライバシートークンの発行、販売、購入、移転または保管を伴う規制活動を行うことができない者はおらず—これは政策の好みではなく、法的禁止です。ドバイでは、匿名性向上型暗号通貨の発行およびそれに関連するすべての仮想資産活動がエミレートで禁止されています。

連邦ガイダンスの下で、ライセンスを取得した機関は、受理された仮想資産のみに関与することができ、資産自体は規制当局に登録されなければならず、オペレーターは適用されるデューデリジェンス基準に従った第三者の適合証明書を作成しなければなりません。リスト決定は、四つのセンターのいずれにおいても純粋に商業的ではなく、資産リストに基づくビジネスプランは、その内部に二次的承認を伴うビジネスプランとなります。

同じ製品が3つのセンターで、3つの異なる企業数を生み出します。

ドバイでは、VARAの保管サービス規則は、保管サービスを提供するVASP（仮想資産サービスプロバイダー）が、他の仮想資産サービスを提供するグループメンバーから別の法的実体であることを要求しており、VARAが分離に納得すれば、同一の実体内での移転および決済サービスを許可する狭い例外があります。また、保管からステーキングを保管のサブセットとして扱います。保管にも定義的な条件が付随しています：各クライアントの資産を別々のVAウォレットに分離するVASPsのみが、保管ライセンスの取得資格を持つか、または保管サービス規則において他に許可されている通りにします。規則はその例外を明示的に留保しています；公開された規則集は、一つのものなしでクライアントごとのウォレットを要求します。したがって、全体モデルは現在のテキストにおける資格要件を満たさず、これは規則がそれを明示的に禁じているよりも狭い文言です。

ADGMでは、保管する会場は単に保管を提供しており、要件は責任、従業員、技術及び財源の分離です。「必要に応じて」というフレーズはそこで多くの仕事をしており、別々のシステム、別々のチーム、または別々の会社を意味するかどうかは公表されたルールの代わりに監督の会話です。

古い連邦ガイダンスの下で、プラットフォームオペレーターは責任、従業員、技術及び財源を分離することを条件に同一のライセンス内で保管が可能であり、アウトソーシングはクライアントへの責任を免除しません。3つのセンター、3つの構造的回答、そしてその回答が企業数、資本構成、及びクライアント文書を決定します。

これらのどれも、特定のモデルに対する公開されている回答はなく、いくつかは裁量を留保し、後で状況を再検討できる規制当局によって決定されます。それが、フォームが役に立たなくなり、構造判断が始まるポイントです — 車両が法人化され、インターフェースが構築される前に私たちに相談してください。