Pendirian Bursa Kripto di UEA: VARA vs ADGM MTF

Keempat baris tersebut menjelaskan apa yang menjadi dasar setiap rezim, bukan mana yang lebih baik. Pembacaan yang berguna adalah kebalikan dari tabel peringkat: tentukan kosakata mana yang menggambarkan apa yang sebenarnya Anda bangun, dan pusatnya akan mengikuti. Di Dubai, permohonan VARA berjalan dalam dua tahap, yaitu Approval to Incorporate dan kemudian VASP Licence, dan perusahaan tidak boleh menjalankan kegiatan aset virtual pada tahap pertama. Entitas dibentuk di antara keduanya, sehingga pilihan antara free zone atau mainland harus dibuat sebelum permohonan dimulai.

Definisi Jasa Bursa VARA memiliki empat unsur: melakukan pertukaran, perdagangan, atau konversi antara aset virtual dan mata uang fiat; hal yang sama antara satu atau lebih aset virtual; mencocokkan pesanan antara pembeli dan penjual serta melakukan pertukaran semacam itu; dan memelihara buku pesanan untuk menunjang salah satu dari itu. Unsur keempat berdiri sendiri, artinya tempat perdagangan yang tidak pernah menyentuh fiat dan tidak pernah memegang aset klien tetap dapat masuk dalam definisi hanya karena buku pesanannya. Jalur untuk tempat perdagangan semacam itu, pendirian bursa kripto UAE, dimulai dengan Persetujuan untuk Mendirikan Perusahaan, yang dapat ditolak VARA jika kegiatannya berada di luar lingkupnya atau perusahaan tidak memenuhi standarnya. Platform yang menjalankan perangkat lunak agen atas data pelanggan juga menghadapi hukum data, dibahas dalam Doubao Work dan pendirian di UAE untuk AI perusahaan.

Apa yang diasumsikan sebagian besar pendiri sudah termasuk ternyata tidak termasuk. Perdagangan margin adalah tambahan: aturan VARA menyatakan, dengan kata-kata yang sama untuk broker-dealer maupun bursa, bahwa VASP hanya boleh menyediakan layanan perdagangan margin jika diotorisasi secara eksplisit oleh VARA dan otorisasi tersebut dinyatakan secara tegas dalam lisensinya. Layanan derivatif yang diperdagangkan di bursa memiliki konstruksi yang identik dalam Exchange Services Rulebook. Ini adalah catatan pengesahan pada lisensi kegiatan, bukan lisensi terpisah dan bukan pengaturan bawaan. Perusahaan yang diotorisasi kemudian harus mematuhi Bagian IV Exchange Services Rulebook dan memiliki aset yang cukup untuk memenuhi kewajiban terhadap klien setiap saat. Karena kedua aturan menggunakan kata-kata yang sama, bisnis yang memilih di antara struktur VASP untuk treasuri kripto dan pialang menghadapi ujian pengesahan yang sama seperti bursa.

Bahwa endorsement terlihat di catatan publik sangat penting untuk diketahui bagi siapa pun yang melakukan uji tuntas mitra: register publik VARA membawa Exchange Services (termasuk Exchange Traded Derivative Services) sebagai nilai filter yang berbeda, sehingga kehadiran atau ketiadaan izin turunan dapat dibaca dari luar perusahaan.

Ketika derivatif ditawarkan, eksposur investor ritel dibatasi dalam aturan, bukan dalam kebijakan. VASP tidak boleh mengizinkan investor ritel menggunakan atau mengakses layanan derivatif yang diperdagangkan di bursa dengan leverage lebih dari 5 banding 1, dengan margin awal minimum dua puluh persen, dan harus mensyaratkan margin awal yang lebih tinggi apabila dua puluh persen tidak sesuai untuk klien atau produk tertentu. Untuk investor institusional dan terkualifikasi, perusahaan sebaliknya harus memiliki dan menerapkan kebijakannya sendiri untuk menentukan leverage maksimum. Perusahaan yang menawarkan produk ini juga harus melacak jumlah dan persentase investor ritel yang mengalami kerugian pada setiap periode tinjauan dan melakukan perbaikan apabila tinjauan mengidentifikasi kerugian ritel yang tidak proporsional. Tempat perdagangan yang juga menyimpan aset klien tunduk pada aturan kustodi: VASP kustodi harus merupakan badan hukum terpisah dari anggota grup yang menyediakan layanan aset virtual lainnya, dengan pengecualian yang sempit, sebagaimana diuraikan dalam pendirian penyedia kustodi kripto.

Dua syarat tambahan membentuk rencana bisnis, bukan permohonan. Akses ritel tidak otomatis: VARA menyatakan bahwa VASP dapat menyediakan layanan kepada pelanggan ritel setelah lisensi disetujui, dan bahwa atas kebijakan VARA, VASP tertentu dapat disetujui untuk menyediakan layanan hanya kepada investor terkualifikasi dan klien institusional, dengan pembatasan semacam itu dipublikasikan oleh perusahaan sebagai syarat lisensinya. Dan tempat perdagangan tidak boleh berdagang atas buku miliknya sendiri: Exchange Services Rulebook melarang VASP secara aktif menginvestasikan portofolio miliknya atau portofolio grupnya, dan menyatakan secara tegas bahwa investasi pada derivatif yang diperdagangkan di bursa termasuk dalam larangan tersebut.

FSRA menggambarkan Mengoperasikan Fasilitas Perdagangan Multilateral sebagai kegiatan teratur aset virtual yang kunci, dan mencatat bahwa itu adalah regulator pertama di dunia yang mengatur platform perdagangan aset virtual sebagai MTFs. Konsekuensi strukturalnya adalah khusus.

Model akses berbeda dari bursa tradisional. FSRA mencatat bahwa MTF aset virtual umumnya menjalankan model akses yang tidak melibatkan anggota, dengan akses diberikan langsung kepada klien ritel dan institusional MTF, dan bahwa dengan demikian MTF kehilangan satu lapisan pertahanan regulasi dan pengawasan. Tanggapannya adalah mewajibkan MTF melakukan uji tuntas pelanggan (customer due diligence) sendiri untuk setiap klien yang mengakses dan bertransaksi di pasar, suatu fungsi kepatuhan yang disesuaikan dengan seluruh basis pengguna, bukan dengan daftar anggota.

Langkah menuju pertukaran yang diakui bukanlah langkah maju. Aturan Infrastruktur Pasar mengizinkan Pertukaran Investasi yang Diakui untuk mengoperasikan MTF di mana perintah pengakuan yang dibawanya membawa ketentuan yang mengizinkannya, dengan bagian aset virtual memenuhi kerangka aset virtual. Namun panduan menyatakan bahwa seorang individu yang berwenang yang mengoperasikan MTF dan juga ingin mengoperasikan pertukaran yang diakui akan diminta untuk melepaskan Izin Layanan Keuangannya saat memperoleh perintah pengakuan. Keduanya tidak dapat dijumlahkan, dan regulator dapat meminta pergerakan itu atas inisiatifnya sendiri di mana MTF mengakui aset virtual yang diterima atau komoditas spot yang diterima.

MTF yang memegang aset klien juga melakukan hal lain. Panduan menyatakan bahwa MTF yang bertanggung jawab atas kustodi, atau melakukan kustodi secara internal, juga akan dianggap menyediakan kustodi aset virtual, dan mengharapkan pemisahan tanggung jawab, staf, teknologi, dan, sesuai kebutuhan, sumber daya finansial yang tepat antara lokasi dan operasi kustodi.

Substansi dinyatakan secara kualitatif dan tidak dapat dinegosiasikan secara garis besar: sumber daya di seluruh lini termasuk komersial, tata kelola, kepatuhan dan pengawasan, operasi, teknis, TI, dan sumber daya manusia, serta harapan bahwa pikiran dan manajemen orang yang berwenang berada di dalam ADGM. Tidak ada jumlah pegawai atau ukuran kantor yang dipublikasikan, yang berarti tes dipenuhi melalui argumen daripada angka.

Capital Market Authority menerbitkan Virtual Assets Framework pada 13 April 2026, yang menguraikan lima modul inti (General Requirements, Conduct of Business, Alternative Trading System, anti pencucian uang dan pendanaan terorisme, serta Prudential Requirements) dan memperluas kegiatan yang diatur dari tiga menjadi delapan, termasuk pengoperasian Multilateral Trading Facility. Prinsip pengorganisasian yang dinyatakan kerangka tersebut adalah kegiatan yang sama, risiko yang sama, hasil regulasi yang sama, dengan klaim keselarasan terhadap IOSCO dan FATF.

Modul Alternative Trading System tidak hanya untuk aset virtual. Regulator menyatakan bahwa modul tersebut meluas ke fasilitas perdagangan multilateral konvensional untuk sekuritas dan ke fasilitas yang khusus untuk sekuritas yang ditokenisasi, yang menjadikannya rumah yang wajar bagi tempat perdagangan yang instrumennya adalah versi tokenisasi dari sesuatu yang sebelumnya sudah merupakan sekuritas.

Kami perlu berterus terang di sini. Resolusi yang berlaku disebutkan dalam resolusi regulator yang lebih baru pada 2026, tetapi teksnya tidak ada di halaman yang dipublikasikan regulator, dan panduan yang masih dihosting di situs yang sama menggambarkan rezim yang telah digantikan dengan kosakata berbeda yang terdiri dari enam lisensi: operator platform, kustodi aman, konsultasi keuangan, manajemen portofolio, pialang, dan dealer. Hitungan pengumuman itu sendiri atas rezim sebelumnya adalah tiga kegiatan yang diatur, yang bukan unit yang sama dengan enam jenis lisensi dan tidak dapat disesuaikan dengannya dari apa pun yang dipublikasikan. Jadi nama-nama kegiatan bersifat publik, sedangkan definisi, cakupan, pengecualian, dan ketentuan peralihan tidak. Tidak ada pula mekanisme peralihan yang dipublikasikan untuk perusahaan yang berlisensi berdasarkan rezim sebelumnya.

Apa yang ditetapkan panduan lama tentang tempat-tempat, dan yang belum dibantah, adalah poin struktural yang layak diteruskan: operator platform aset virtual dapat menyediakan kustodi tanpa memperoleh lisensi tambahan, tetapi harus mempertahankan pemisahan yang tepat antara tanggung jawab, karyawan, teknologi, dan sumber daya finansial, dan menggunakan kustodian pihak ketiga tidak membebaskannya dari tanggung jawab kepada klien. Apakah itu bertahan di dalam kerangka 2026 adalah hal yang harus dikonfirmasi dan bukan diasumsikan.

DIFC dikecualikan dari cakupan VARA oleh definisi VARA sendiri tentang Emirat; sejauh itu dipublikasikan oleh VARA dan tidak diragukan. DIFC adalah pusat keempat dengan regulatornya sendiri, DFSA, dan aturannya sendiri.

Kami tidak menjelaskan apa yang saat ini dikatakan oleh aturan tersebut. Situs DFSA sendiri tidak merespons kami, dan posisi kami yang berdiri adalah bahwa kami tidak menjelaskan persyaratan regulator dari ringkasan sekunder atau dari halaman yang tidak dapat kami buka. Tanggal mulai, standar penilaian, dan jumlah kriteria adalah detail yang benar-benar basi dan sering diulang, dan pembaca yang merencanakan lokasi di DIFC memerlukan detail tersebut dari regulator dan bukan dari kami.

Poin struktural bertahan tanpa mereka, dan itu adalah yang penting pada tahap ini: DIFC adalah rezim terpisah, bukan variasi dari Dubai. Model yang dirancang berdasarkan kosakata VARA harus dianalisis ulang dari awal jika pusat berubah, dan analisis ulang itu adalah alasan untuk menetapkan pusat sebelum entitas ada.

Ini adalah pertanyaan yang menentukan jawaban, dan itu tidak diselesaikan dengan apa yang Anda sebut produk tersebut. FSRA menamai fitur yang mereka anggap sebagai karakteristik tempat: memungkinkan penemuan harga, menampilkan buku pesanan perdagangan publik yang dapat diakses oleh anggota publik mana pun terlepas dari apakah mereka klien, dan memungkinkan perdagangan untuk dicocokkan secara otomatis menggunakan mesin pencocokan tipe pertukaran. Perusahaan yang bermaksud beroperasi hanya sebagai pialang atau dealer, termasuk meja over-the-counter, tidak diizinkan untuk menyusun layanan atau platformnya dengan cara yang membuatnya dianggap sebagai mengoperasikan pasar.

Dan penilaian meluas melampaui arsitektur. Panduan menyatakan bahwa operasi, antarmuka pengguna, situs web, materi pemasaran, dan informasi publik atau klien tidak boleh menciptakan kesan bahwa perusahaan menjalankan MTF. Keputusan desain produk dan keputusan regulasi adalah keputusan yang sama, yang bukan bagaimana sebagian besar tim mengurutkannya.

Di Dubai, tumpang tindih berjalan ke arah yang berlawanan. Memfasilitasi pencocokan transaksi dalam aset virtual antara pembeli dan penjual adalah cabang pialang-dealer, sementara mencocokkan pesanan dan melakukan pertukaran, serta mempertahankan buku pesanan, adalah cabang pertukaran. Satu permukaan produk dapat berada di dalam keduanya definisi, dan VARA tidak menerbitkan pemutus ikatan. Sistem permintaan untuk penawaran, agregator yang merutekan ke satu lokasi eksternal, internaliser dan layar yang menunjukkan harga indikatif berada di wilayah yang belum ada yang menyelesaikan dalam teks yang dipublikasikan.

Izin untuk menjalankan lokasi bukan izin untuk mencantumkan apa pun di atasnya, dan setiap pusat menjalankan pertanyaan aset secara terpisah dari pertanyaan perusahaan.

Di ADGM, mekanismenya adalah Accepted Virtual Assets, dan penilaian berada pada perusahaan: orang berotorisasi menilai aset virtual berdasarkan tujuh kriteria yang dipublikasikan, memberi tahu regulator sebelum memulai, dan, jika tidak ada arahan, dapat memperlakukannya sebagai diterima. Konsekuensi yang terlewatkan orang adalah bahwa aset virtual yang diterima hanya diterima untuk orang berotorisasi tersebut, dan setiap perusahaan harus memelihara daftar terkini aset yang diterimanya di situs web miliknya sendiri serta memantaunya secara terus-menerus. Token yang mengacu pada fiat bekerja sebaliknya: regulator sendiri yang memutuskan dan mempublikasikan daftar terkonsolidasi, penerimaan dicatat per token per jaringan, dan penerimaan berujung pada penerimaan untuk penggunaan hanya di dalam ADGM. Ticker yang sama pada chain yang berbeda adalah pertanyaan yang berbeda.

Ada pula larangan mutlak. Di ADGM, tidak seorang pun boleh menjalankan kegiatan yang diatur yang melibatkan penerbitan, penjualan, pembelian, pengalihan, atau kustodi aset virtual atau token yang mengacu pada fiat yang merupakan stablecoin algoritmik atau token privasi. Itu adalah larangan menurut undang-undang, bukan preferensi kebijakan. Di Dubai, penerbitan mata uang kripto yang meningkatkan anonimitas dan semua kegiatan aset virtual yang terkait dengannya dilarang di Emirat.

Menurut panduan federal, badan yang terlisensi hanya dapat berurusan dalam aset virtual yang diterima, aset itu sendiri harus terdaftar dengan regulator, dan operator harus menghasilkan sertifikat kepatuhan pihak ketiga dengan standar KYC yang berlaku. Keputusan pencantuman bukan murni komersial di salah satu dari empat pusat, dan rencana bisnis yang dibangun berdasarkan daftar aset adalah rencana bisnis dengan persetujuan kedua di dalamnya.

Produk yang sama, di tiga pusat, menghasilkan jumlah perusahaan yang berbeda.

Di Dubai, Buku Aturan Layanan Kustodi VARA mengharuskan VASP yang menyediakan layanan kustodi menjadi entitas hukum terpisah dari anggota kelompok mana pun yang menyediakan layanan aset virtual lainnya, dengan pengecualian sempit yang memungkinkan layanan transfer dan penyelesaian dalam entitas yang sama di mana VARA puas dengan pemisahan, dan yang kedua memperlakukan stak dari kustodi sebagai sub-set dari kustodi. Kustodi juga memiliki syarat definisi yang dilampirkan: hanya VASP yang memisahkan aset masing-masing klien ke dalam Wallet VA terpisah yang memenuhi syarat untuk lisensi kustodi, atau sebagaimana diizinkan dalam Buku Aturan Layanan Kustodi. Peraturan secara tegas menyimpan pengecualian tersebut; buku aturan yang diterbitkan mengharuskan wallet per klien tanpa satu. Model omnibus oleh karena itu tidak memenuhi syarat kondisi pada teks saat ini, yang merupakan pernyataan yang lebih sempit daripada mengatakan Peraturan melarangnya secara langsung.

Di ADGM, lokasi yang menyimpan aset sebenarnya juga menyediakan kustodi, dan persyaratannya adalah pemisahan tanggung jawab, staf, teknologi, dan, sesuai kebutuhan, sumber daya finansial. Frasa yang sesuai melakukan banyak pekerjaan di sana, dan apakah itu berarti sistem terpisah, tim terpisah atau perusahaan terpisah adalah percakapan pengawasan daripada aturan yang dipublikasikan.

Berdasarkan panduan federal yang lebih lama, operator platform dapat melakukan kustodi dalam lisensi yang sama selama memisahkan tanggung jawab, karyawan, teknologi, dan sumber daya keuangan, dan alih daya tidak menghapus tanggung jawab kepada klien. Tiga pusat, tiga jawaban struktural, dan jawaban itu menentukan jumlah entitas, susunan modal, dan dokumentasi klien.

Tidak satu pun dari hal tersebut memiliki jawaban yang dipublikasikan untuk model spesifik Anda. Beberapa diputuskan berdasarkan kebijaksanaan regulator, misalnya apakah VARA menuliskan pembatasan ritel pada lisensi. Di Dubai, rencana bisnis diajukan pada tahap pertama, bersama Initial Disclosure Questionnaire dan sebelum Approval to Incorporate, dan perusahaan tidak boleh menjalankan kegiatan aset virtual sampai lisensi diterbitkan. Tetapkan produk, pusat, dan daftar aset bersama kami sebelum entitas didirikan dan antarmuka dibangun.